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Zanne, ancora affilate

L’argomento a lungo termine per possedere le grandi aziende tecnologiche (Facebook, Amazon, Microsoft, Apple e Google) è che ottieni molti vantaggi e solo un piccolo svantaggio. In un’espansione, le tecnologie dei mostri usano capitali a buon mercato per scalare come un matto. In una contrazione, i carichi di denaro che queste società sputano fuori, un riflesso delle loro forti posizioni competitive, forniscono un rifugio sicuro.

Riuscirà questa storia felice a sopravvivere all’aumento dei tassi di interesse? La corsa al rialzo tecnologico è iniziata in un mondo a tassi zero. Molti esperti sostengono che tassi più elevati rendono i flussi di cassa futuri meno desiderabili e dovrebbero essere più dolorosi per i titoli in crescita. Siamo stati scettici su questo argomento, ma ultimamente gli scettici sono sembrati preveggenti. Con l’aumento delle aspettative sui tassi, Big Tech è scesa del 27% dal picco a oggi, contro il 19% dell’S&P.

Ma nota quanto sia banale la recente debolezza di Big Tech rispetto alla sua ascesa. Zoom indietro:

Le cose sembrano meno ordinate una volta che inizi a scavare. Le distinzioni tra le società sono importanti. Apple, il titolo di massima qualità, quest’anno ha battuto l’S&P mentre la valutazione di Facebook veniva dimezzata. L’ex Fang Netflix è ora apprezzato più come media che come tecnologia.

Ma nel complesso, la promessa di fossati competitivi su larga scala e profitti elevati che forniscono protezione dai ribassi ha avuto successo.

Il prossimo test è il guadagno. Tassi più alti da soli probabilmente non sono un catalizzatore sufficiente per spingere la Big Tech molto più lontano da qui. Se questo mercato ribassista funziona in modo simile al pasticcio delle dotcom, i cinque titoli tecnologici in carica non diminuiranno fino a quando la redditività non diminuirà drasticamente, ci ha detto Jason Pride, chief investment officer per la ricchezza privata di Glenmede.

Questo è possibile, ma è la stessa paura che perseguita il resto del mercato azionario. Ci piace ancora la grande tecnologia.

Opendoor rivisitato

Lo scorso novembre, l’operazione di capovolgimento di casa di Zillow è esplosa. La società, che era stata nel settore dell’elenco di case prima di entrare nel settore del flipping, pensava di avere una visione speciale del mercato immobiliare. Io non l’ho fatto.

Quando gli aumenti dei prezzi delle case sono fluiti in modo rapido e regolare, l’attività è andata avanti bene. Quando ciò si fermò, Zillow scoprì che era (nelle parole dell’amministratore delegato):

. . . incapace di prevedere i prezzi futuri delle case con un livello di precisione che renda questo un business sicuro in cui trovarsi. . . Pompamo [current volatility levels] in [our] modello e il modello dà vita a un business che ha un’alta probabilità, a un certo punto, di mettere a rischio l’intera azienda, non solo [house flipping] attività commerciale. Ma nel caso più normale, provoca solo un sacco di volatilità negli utili, che non è un ottimo aspetto per una società per azioni.

Questo è il tipo di storia finanziaria che fa sentire i giornalisti e gli osservatori casuali meravigliosamente compiaciuti. Tutti sanno che il business del flipping è nel migliore dei casi altamente ciclico e nel peggiore una forma vile di gioco d’azzardo. Tutti ricordano la grande crisi finanziaria. Cercare di industrializzare questo gioco, mentre si atteggia a un’azienda tecnologica, è il culmine dell’arroganza. Gli dei del mercato non l’avrebbero mai tollerato.

Ma questo racconto di moralità in miniatura non si adatta bene al caso di Opendoor, che era negli anni commerciali prima di Zillow, e opera su scala più ampia. Quando le ruote di Zillow sono volate via, quelle di Opendoor sono rimaste attaccate e sono rimaste lì per i tre quarti che ha riferito da allora. Le entrate sono aumentate. I margini lordi si sono solo leggermente attenuati, su base annua. Il rapporto vendite/inventario e il ritorno sugli asset sembrano a posto. Negli ultimi due trimestri, la società ha registrato per la prima volta un utile operativo su base GAAP.

Ci sono nuvole all’orizzonte, come ci si potrebbe aspettare, visto che il mercato immobiliare ha continuato a peggiorare. Nella chiamata sugli utili del secondo trimestre, all’inizio del mese scorso, Opendoor ha affermato che un mercato più agitato significava che nel trimestre in corso le vendite sarebbero rallentate bruscamente e le perdite operative sarebbero riprese.

Il mercato non si è preoccupato dei dettagli. Le notizie dal mercato immobiliare sono solo peggiorate dal crollo di Zillow e le azioni di Opendoor sono scese costantemente da $ 24 a meno di $ 4 in 10 mesi.

Lunedì, Bloomberg segnalato quella porta aperta:

ha perso denaro sul 42% delle sue transazioni ad agosto, secondo una ricerca di YipitData. La performance di Opendoor, misurata dai prezzi a cui ha acquistato e venduto proprietà, è stata persino peggiore in mercati chiave come Los Angeles, dove la società ha perso denaro per il 55% delle vendite, e Phoenix, dove la quota era del 76%.

Fino a maggio, secondo YipitData, le case vendute in perdita erano circa il 5% del totale.

Indica più compiacimento. Tra la fondazione di Opendoor nel 2014 e la metà di quest’anno, i prezzi delle case negli Stati Uniti sono aumentati a un tasso composto dell’8% annuo, secondo i dati della National Association of Realtors. Una scimmia avrebbe potuto fare soldi comprando case, aspettando qualche mese e poi vendendo. Ora le scimmie otterranno ciò che sta arrivando loro.

Questo non è del tutto giusto. Innanzitutto, non sappiamo ancora se gli YipitData si traducano in una perdita catastrofica per Opendoor, o qualcosa di non molto peggiore del trimestre previsto dalla società ad agosto. In secondo luogo, non sappiamo quanto il modello di business di Opendoor dipenda davvero dall’apprezzamento del prezzo delle case. La società sostiene che il margine proviene anche da altre tre fonti. Uno, offrendo ai venditori la certezza della transazione, vende qualcosa come l’assicurazione sulla vendita di una casa, che si traduce in prezzi di acquisto migliori. Due, offre servizi ausiliari (titolo, deposito a garanzia, chiusura e così via). Tre, le sue dimensioni gli consentono di vestire una casa in vendita e di venderla, in modo molto efficiente, distribuendo il rischio su un grande portafoglio.

Queste fonti di profitto sono sufficienti per consentire a Opendoor di riguadagnare il costo del capitale durante un intero ciclo abitativo? Potrebbe. Non lo sappiamo ancora, e nemmeno l’azienda lo sa. Certo, in un mercato ribassista per l’edilizia abitativa, la società riporterà perdite. Ma non è questo il problema. La domanda è se riuscirà a raggiungere il prossimo mercato rialzista, detenendo capitale sufficiente per crescere di nuovo.

Quello che sappiamo è che l’attività rimarrà molto instabile: un brutto aspetto per una società per azioni, nelle parole del capo di Zillow. Market maker di ogni tipo, anche quelli veramente bravi, commerciano a buon mercato. Goldman Sachs viene scambiata a circa una volta il suo valore contabile. Così, dopo il suo declino, fa Opendoor. Questo sembra giusto. Opendoor affronta rischi esistenziali che Goldman non affronta, ma se dovesse sopravvivere a questa recessione, il suo potenziale di crescita sarebbe molto più alto.

Una buona lettura

Il caso di orso sulle stime di guadagno.