Milano è stata insolitamente calda la scorsa settimana: 35 gradi soffocanti che hanno fatto lamentare amaramente la gente del posto. Il patetico errore non è stato perso dal gruppo di banchieri centrali europei in città per una conferenza sull’educazione dei giovani: con i rendimenti dei titoli di Stato italiani a 10 anni che hanno raggiunto il massimo quasi decennale di più del 4 per centoe lo spread sui Bund tedeschi che ha raggiunto livelli mai visti dall’inizio della pandemia, il caldo era acceso.

I banchieri centrali hanno fatto del loro meglio per raffreddare le preoccupazioni, minimizzando i rischi di inflazione e parlando a favore dell’unità dell’eurozona. Il capo della Banque de France François Villeroy de Galhau ha detto al suo pubblico adolescente che il “sogno europeo” era vivo e vegeto.

Ma almeno a breve termine, le prospettive dell’eurozona sono più da incubo che da sogno, e questo è particolarmente vero per l’Italia e il suo settore bancario. Come molte economie occidentali che si stanno riprendendo dalla pandemia e ora si trovano ad affrontare le interruzioni causate dalla guerra in Ucraina, il Paese deve affrontare un’inflazione elevata e la prospettiva di una recessione. I mercati lo stanno individuando come il peggio di un brutto lotto tra le nazioni della zona euro.

Ogni paese che è stato agganciato a una politica monetaria ultra-allentata negli ultimi dieci anni troverà doloroso normalizzare i tassi di interesse, allentare il quantitative easing e scongiurare l’inflazione dilagante. Ma come alcune altre parti dell’eurozona meridionale, l’Italia deve affrontare tre stress particolari. In primo luogo, dopo un forte rimbalzo dalla pandemia con il prodotto interno lordo in aumento del 6,5% lo scorso anno, la crescita minacciava già di tornare ai tassi anemici abituali, anche senza la guerra in Ucraina e nonostante quasi 200 miliardi di euro di fondi dell’UE per la ripresa.

In secondo luogo, gli alti livelli di debito pubblico (151 per cento del PIL l’anno scorso) hanno suscitato timori degli investitori sulla “frammentazione” dell’integrità del blocco mentre la BCE inasprisce le sue politiche e gli stati spendono per attutire l’inflazione dei consumi energetici. E in terzo luogo, le banche italiane potrebbero diventare parte del problema, coinvolte più direttamente della maggior parte sia dal conflitto ucraino che dall’atteggiamento ribassista del mercato sul debito del proprio governo.

Ci sono buone ragioni per ignorare i pigri paragoni con la crisi dell’eurozona di dieci anni fa. Quindi, gli investitori hanno concluso che alti livelli di debito, bassa crescita economica e banche deboli erano un cocktail velenoso per l’eurozona meridionale. Un ulteriore ostacolo è stato il timore di un “ciclo di sventura” in cui prestatori e governo si indebolissero a vicenda attraverso gli ampi portafogli di debito sovrano italiano delle banche.

Questa volta le banche italiane hanno ammortizzatori di capitale molto più forti, i crediti inesigibili sono stati ripuliti e la redditività è stata rafforzata. Ma l’ottimismo sta svanendo rapidamente. Nuovi dati sull’inflazione mostrano che gli aumenti dei prezzi erano già al 6,8 per cento a maggio, il più alto per oltre 30 anni, con i recenti tagli della Russia alle consegne di gas destinati ad aggravare il problema. Le entrate bancarie ne risentiranno e i costi aumenteranno.

Rimane anche il rischio del “doom loop”, grazie alle banche che approfittano di un attraente “carry trade” che utilizza denaro gratuito della BCE per investire in debito sovrano con rendimenti decenti.

Le banche italiane dovrebbero essere ben sostenute da tassi di interesse più elevati, data la loro propensione al prestito di base e all’assunzione di depositi. I tassi più elevati dovrebbero fornire margini migliori su quel prestito. Ma aumenterà anche il costo del credito. Gli analisti di Mediobanca sottolineano che un ritorno delle sofferenze dall’attuale livello basso alle medie storiche cancellerebbe il 20 per cento degli utili.

Le due grandi banche italiane sono state tra le più vulnerabili alla crisi Russia-Ucraina grazie alle significative operazioni nella regione. Secondo Mediobanca, i piani precedenti per restituire un capitale significativo agli azionisti, un elemento chiave dei prezzi delle azioni di Intesa e UniCredit, non sembrano più credibili. Entrambe le banche hanno perso circa il 37% del loro valore dai massimi di febbraio poiché gli investitori si aggrappano alla tesi del mercato ribassista. Ciò si confronta con circa il 27% per l’indice delle banche Euro Stoxx.

I critici della BCE affermano che tali pressioni sono state inutilmente aggravate da una comunicazione mal riuscita e da una promessa prolissa che “la frammentazione sarà effettivamente evitata” – ben lontano dalla incisiva promessa “qualunque cosa serva” di Mario Draghi, il predecessore di Christine Lagarde come presidente della BCE.

Draghi, che ora serve come primo ministro italiano, è sia popolare che credibile in Italia e in tutta la zona euro – e una gradita fonte di stabilità nel sistema politico instabile del paese. Se, tuttavia, lascia il lavoro, potenzialmente entro il prossimo anno, gli investitori scettici avranno ancora più motivi per essere ribassisti sulle prospettive del Paese e delle sue banche.