Mar. Lug 16th, 2024
Come non far esplodere il mercato obbligazionario

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I politici su entrambe le sponde della Manica stanno per essere messi alla prova sulla prima regola dei mercati obbligazionari: c’è una grande differenza tra prendere in prestito un sacco di soldi in giacca e cravatta e prendere in prestito un sacco di soldi in un costume da clown e brandendo una pistola ad acqua di grandi dimensioni. La prima è una buona idea.

La stabilità della sterlina e dei prezzi dei titoli di stato in vista delle elezioni del Regno Unito suggerisce che gli investitori sono piuttosto sicuri che Rachel Reeves comprenda questa importante distinzione. La scommessa in questo momento è che se, come suggeriscono i sondaggi di opinione, l'ex economista della Banca d'Inghilterra diventa cancelliere dal 5 luglio e se, più avanti, decide di aumentare gli obiettivi di emissione obbligazionaria, i mercati se la caveranno benissimo. I costi di prestito potrebbero aumentare, ma con ogni probabilità non in modo disastroso.

Sulla Francia, gli investitori sono meno fiduciosi. I titoli di Stato francesi si sono indeboliti notevolmente da quando il presidente Emmanuel Macron ha annunciato elezioni legislative anticipate, il cui primo turno si terrà domenica. I gestori dei fondi sanno che entro l'8 luglio il paese potrebbe avere un primo ministro di estrema sinistra o, come suggeriscono i sondaggi, di estrema destra. Un secondo turno di pareggio tra questi due estremi, senza alcun ruolo per il partito di Macron, sarebbe il risultato meno favorevole al mercato, come nota UBS. Le discussioni con i clienti suggeriscono che il divario tra i titoli di Stato francesi e quelli di riferimento più sicuri tedeschi “potrebbe testare i livelli degli anni '90 in questo scenario”, afferma la banca.

Il cupo spettro che incombe sulle finanze di entrambe le nazioni è Liz Truss, il cui assalto ai mercati del Regno Unito insieme al suo cancelliere Kwasi Kwarteng alla fine del 2022 persiste come un caso da manuale di cosa non fare. “La gente dice che abbiamo visto un momento Liz Truss e nessun altro vuole un momento Liz Truss, ma il mercato sa che può succedere”, ha affermato Rob Dishner, senior portfolio manager di Neuberger Berman. “Qualsiasi piano dovrà avere un senso fiscale, altrimenti i mercati saranno pronti a punirli”.

Tenendo questo a mente, come può il nuovo governo discernente evitare di spingere i mercati instabili oltre il limite? Il primo passo, essere estremamente generosi con Kwarteng, è essere fortunati. Se strizzi gli occhi, bevi un drink e stai a testa in giù per qualche istante, puoi quasi credere che i suoi sforzi siano coincisi con un ampio calo dei prezzi obbligazionari e che l'oscillazione da lui indotta abbia quindi aperto una porta. (Per quello che vale, la mia collega Gillian Tett all’epoca descrisse quella linea di pensiero come “cazzate“, e sono d'accordo con lei.)

Il secondo passo è utilizzare un organismo esterno e imparziale per controllare le vostre somme – una fase che Kwarteng e Truss hanno ignorato omettendo di chiedere il contributo dell’Ufficio per la responsabilità di bilancio. E il terzo passo è mantenere un certo livello di rispetto per i mercati, i limiti su quanto lontano possono essere spinti e la comprensione di cosa può andare storto se vanno in cortocircuito.

La chiave qui è che prendere a prestito, di per sé, non è necessariamente un problema. Per gli investitori è più importante come viene fatto un prestito, come viene presentato e a cosa serve. “Potremmo avere un dibattito più sensato sui livelli di debito: importa dove va la spesa”, ha affermato Tristan Hanson, gestore di fondi presso M&G Investments.

Un segnale incoraggiante è che il Rassemblement National di Marine Le Pen sembra aver ascoltato l'avvertimento dell'immolazione di mercato di Truss. Jean-Philippe Tanguy, un parlamentare del RN che lavora sulla politica economica, ha detto al FT di aver detto alle aziende e agli investitori che il partito “manterrà la linea sui deficit e presenterà un piano credibile”. Fondamentale, ha aggiunto, “i mercati saranno severi con noi, quindi non abbiamo altra scelta che farlo”.

Mettendo da parte qualsiasi avversione verso l'agenda più ampia della RN, gli analisti lo prendono come un segno che il partito è disposto ad ammorbidire i limiti degli obiettivi politici per rimanere sulla buona strada. “Crediamo che RN presenterà un fronte moderato mentre sarà al governo per dimostrare al popolo francese che RN può governare altrettanto bene, se non meglio, dei partiti politici tradizionali”, hanno scritto in una nota gli analisti di Nomura. “A nostro avviso, il desiderio di comportarsi da adulti quando si discute con le imprese e gli operatori di mercato contribuirà notevolmente a mitigare i timori”. La prospettiva di lunghi battibecchi con Bruxelles è inutile e fa sì che la Francia diventi la nuova Italia, incline ad attacchi di debolezza obbligazionaria a seguito di fallimenti di bilancio. Ma il fatto che la Marina militare si ritiri dall’entusiasmo di lasciare l’UE aiuta sicuramente.

Nel complesso, l'imminente raffica di democrazia europea in azione dà agli investitori molte più ragioni di preoccuparsi per la Francia che per il Regno Unito. Per prima cosa, il risultato del voto francese è ancora altamente incerto. Inoltre, il paese ha una fetta molto più grande del suo debito in scadenza nei prossimi cinque anni rispetto al Regno Unito, calcola Dishner, il che significa che sentirà prima il calore dei costi di prestito potenzialmente più elevati. Inoltre, circa la metà del debito pubblico francese è detenuto all'estero, un conteggio abbastanza alto da lasciare il paese vulnerabile al nervosismo, aggiunge.

Presumere che un ulteriore indebitamento sia impossibile è la conclusione sbagliata da trarre dall'esperienza del 2022. Ma i poteri politici devono dimostrare la competenza che mantiene i mercati dalla loro parte, ed evitare scarpe oversize e tute multicolori nei loro guardaroba.