Cosa comportano i prezzi elevati delle azioni

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Buongiorno. Costco ha riferito ieri che le vendite comparabili nelle sue attività negli Stati Uniti sono aumentate del 7%. È impressionante, ma non così impressionante come un viaggio al Brooklyn Costco in un sabato frenetico: sovraffollato, poliglotta, aggressivo e molto divertente, come la città stessa. Inviaci un'e-mail con il tuo acquisto in blocco preferito, finanziario o di altro tipo: [email protected] e [email protected].

È un mercato che non perdona adesso

In questo spazio abbiamo parlato a lungo dei prezzi elevati delle azioni, per lo più in astratto: quanto sono alti i prezzi rispetto alla storia? Come vengono distribuiti i prezzi elevati tra i diversi settori e paesi? E così via. Ma vale la pena considerare l’effetto dei prezzi elevati: cosa fanno. Questa settimana abbiamo due buoni esempi, nei rapporti sugli utili di due grandi società di software, Oracle (capitalizzazione di mercato 500 miliardi di dollari) e Adobe (240 miliardi di dollari).

Oracle ha registrato una crescita dei ricavi del 9% nel suo secondo trimestre fiscale, ma tutti gli occhi erano puntati sulla sua attività di vendita di infrastrutture e software informatici basati su cloud. Questa attività è cresciuta del 24% nel trimestre e la società ha fissato un obiettivo di crescita del 25-27% per il trimestre successivo. Ciò era, come ha affermato un analista, “semplicemente in linea” con le aspettative di Wall Street. Il titolo è sceso dell'8% in seguito al rapporto.

In Adobe, il segmento di business che rappresenta la crescita di prossima generazione, incentrata sul cloud e sull’intelligenza artificiale, è raggruppato sotto la voce “entrate ricorrenti annualizzate dai media digitali”. La società prevedeva che DARR sarebbe cresciuto dell'11% nell'anno fiscale appena iniziato. Ancora una volta, in linea con quanto avevano previsto gli analisti. E ancora una volta, non basta: ieri il titolo è caduto del 14%.

Il punto riguardo questi risultati è che lo erano Bene e coerente con quanto riportato dalle società negli ultimi trimestri. Sebbene entrambe queste società stiano già generando ricavi dall’intelligenza artificiale, a differenza di alcuni dei Magnifici 7, questo non ha procurato loro alcun favore dal mercato. Man mano che il mercato aumenta, il margine di errore diminuisce per tutti. Qual è il messaggio? Non che il mercato nel suo insieme subisca una retromarcia; nessuno sa quando ciò potrebbe accadere. Ma la corsa sarà più accidentata e il divario tra vincitori e perdenti aumenterà. Se il tuo portafoglio non è impostato per gestirlo, è tempo di un'allocazione più conservativa.

Spread creditizi

Molta attenzione è stata prestata alle elevate valutazioni azionarie. Giustamente. Meno attenzione è stata prestata al credito, in particolare all’high yield. Lo spread tra i rendimenti spazzatura e i titoli del Tesoro è vicino al minimo storico. In altre parole, proprio come con le azioni, le persone chiedono a gran voce queste cose, al diavolo i prezzi.

Per avere un'idea di quanto sia costoso il credito rispetto alle azioni, Unhedged ha pensato che sarebbe stato interessante tracciare gli spread ad alto rendimento accanto al Cape Excess Ratio di Robert Shiller, che è anche uno spread rispetto ai titoli del Tesoro: sono gli utili corretti per il ciclo rendimento dell’S&P 500, meno il rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni.

L’osservazione principale qui è che entrambi sono molto costosi. Alcune altre osservazioni:

• L’attuale divario tra i due non è enorme e sembra essere normale per un mercato rialzista; Il 2015-17 e il 2004-2008 costituiscono buoni confronti. Ma ricordiamo tutti cosa è successo nel 2008.

• Gli investitori tendono a richiedere spread più elevati per le obbligazioni spazzatura rispetto alle azioni. Ci sono stati solo due periodi in cui il rapporto si è invertito, o le due misure erano almeno alla pari. Dal 2012 al 2014, le obbligazioni petrolifere hanno proliferato sulla scia del superciclo delle materie prime e gli spread sono stati portati alla pari con i rendimenti degli utili delle azioni. Ciò si è concluso con il crollo petrolifero del 2014. E, come ci ha ricordato Lotfi Karoui di Goldman Sachs, subito dopo lo scoppio del Covid, il governo ha annunciato uno strumento di sostegno al credito, che ha indotto gli investitori ad accumulare credito e a spingere brevemente gli spread alla pari con un caldo S&P 500.

• Le crisi di mercato di solito mettono insieme le due cose. Ma il credito, a causa della sua natura binaria, aumenta molto di più.

(Reiter)

I grandi magazzini rivisitati

L'articolo di ieri sui grandi magazzini conteneva un grave errore. Ho scritto che le vendite dei grandi magazzini statunitensi ammontavano a 11 miliardi di dollari all’anno; questo è il numero mensile, non quello annuale.

Ancora più importante, al pezzo mancava una sfumatura importante. Mentre le vendite del settore sono in costante calo da anni, i grandi magazzini quotati in borsa – Macy's, Dillard's, Nordstrom e Kohl's – sono riusciti a mantenere i ricavi relativamente stabili. Nell’ultimo decennio, come gruppo, i loro ricavi sono diminuiti in media di mezzo punto percentuale all’anno.

Parte di questo è il pregiudizio della sopravvivenza. Sappiamo che si tratta di catene di altissimo livello per il semplice motivo che esistono ancora, a differenza di JCPenney o Kmart, e non sono state ristrutturate attraverso un fallimento, come Neiman Marcus. Ma questa non è tutta la storia. I numeri che ho utilizzato per le vendite del settore provenienti dal Census Bureau non includevano le vendite online, come mi ha sottolineato un lettore attento. Presso Nordstrom, Kohl's e Macy's le vendite online rappresentano circa un terzo del totale; Dillard's non rivela la penetrazione digitale.

Ma lo spostamento online non ha risolto i problemi del settore. La redditività racconta la storia: presso Macy's, Nordstrom e Kohl's, il margine operativo è stato dimezzato, al 5%, negli ultimi dieci anni. Competere con i rivenditori online è una cosa; vincere è un'altra cosa. Solo Dillard's è in controtendenza rispetto al trend dei margini (potrebbe essere perché non ha enfatizzato le vendite online?), ma anche lì i margini si sono compressi negli ultimi due anni.

Una buona lettura

“Chi di voi diremo che ci ama di più, affinché possiamo estendere la nostra più grande generosità?”