Ven. Mar 1st, 2024

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Per mantenere la stabilità finanziaria e proteggere gli investitori, è fondamentale che le società che trattano titoli di Stato siano sempre ben capitalizzate.

Questo sembra un obiettivo chiaro e ovvio per i regolatori. Ma le modifiche alla regolamentazione proposte dalla Securities and Exchange Commission potrebbero avere conseguenze indesiderate a questo riguardo, danneggiando potenzialmente il mercato finanziario più importante del mondo.

Finora gran parte dell’attenzione sui cambiamenti normativi della SEC si è concentrata sulla proposta di espansione della definizione di “commerciante di titoli di Stato”, attirando l’attenzione denunce, contestazioni da artisti del calibro di BlackRock e Citadel.

Se un’azienda acquista o vende un numero sufficiente di titoli del Tesoro statunitensi entro un dato periodo di tempo, la SEC propone di classificarla come dealer, soggetto a tutti i requisiti di capitale, reporting e altri requisiti associati. Alcuni commentatori (incluso me) ritengono che una soglia quantitativa, di per sé, sia inappropriata. Questa regola potrebbe catturare le aziende che non si occupano effettivamente di fornire liquidità al mercato, un criterio standard per essere considerati dealer.

Ma la preoccupazione principale che ho sollevato in un commento sulle proposte della SEC riguarda le potenziali implicazioni negative per la liquidità del mercato del Tesoro derivanti dal sottoporre i nuovi operatori registrati a una regola esistente di “blocco del capitale”. Questa regola stabilisce che un contributo di capitale a un dealer non conta ai fini del suo capitale regolamentare se viene ritirato entro un anno.

Questo blocco potrebbe esacerbare episodi di disfunzione del mercato, che probabilmente diventeranno più frequenti e gravi data la crescente dimensione del mercato dei titoli del Tesoro rispetto a la capacità dei dealer per far fronte ai volumi di scambi.

Alcune delle aziende a cui la SEC richiederà di registrarsi come commercianti di titoli di stato fanno affidamento per il capitale su società madri che hanno altre attività commerciali.

Una società madre ha la possibilità di spostare, o a valle, il capitale verso le sue filiali commerciali in modo opportunistico, ogni volta che le condizioni di mercato suggeriscono che i rendimenti attesi sono più elevati, rispetto al rischio.

Se una filiale viene registrata come commerciante di titoli di Stato, il capitale trasferito a tale attività non deve essere rimborsato prima di almeno un anno per essere preso in considerazione ai fini dei requisiti patrimoniali regolamentari.

Pertanto, per fare un uso efficiente del proprio capitale, è probabile che la società madre scelga di intrappolare una quota minore dei propri fondi nel proprio intermediario di titoli di Stato.

Di conseguenza, quando la liquidità del mercato dei titoli del Tesoro statunitense si deteriora, come accaduto durante lo shock Covid del marzo 2020, possiamo aspettarci che meno capitale venga impegnato nel mercato dei titoli del Tesoro statunitense da parte delle aziende che devono nuovamente registrarsi come commercianti di titoli di Stato. Inoltre, verrebbe probabilmente ridotta anche la formazione di capitale da parte degli hedge fund e delle principali società commerciali con attività commerciali capitalizzate separatamente.

Come esempio illustrativo semplificato, supponiamo che una società madre abbia filiali commerciali A e B che non sono regolamentate come dealer. Nel marzo di un dato anno, uno shock dell’offerta rappresenta una significativa opportunità di profitto per l’impresa A. La società madre trasferisce 100 milioni di dollari di capitale all’impresa A per sostenere nuove posizioni rischiose.

Entro aprile, le posizioni aggiunte dall’impresa A a marzo vengono liquidate e 100 milioni di dollari di capitale vengono restituiti alla società madre. Poi, a giugno, una grande opportunità di profitto per l’impresa B porta la società madre a trasferire a B 100 milioni di dollari di capitale. Tuttavia, se l’impresa A fosse stata soggetta alla regola del vincolo di capitale della SEC, questo approccio flessibile all’impiego del capitale della società madre non sarebbe stato possibile. possibile.

Il contributo di capitale di 100 milioni di dollari all’impresa A non conterebbe ai fini della definizione normativa di capitale per l’impresa a meno che non rimanga con essa per un anno. Consapevole di ciò, a marzo, forse la società madre avrebbe investito, ad esempio, solo 40 milioni di dollari del proprio capitale nell’impresa A. Ciò lascerebbe 60 milioni di dollari di capitale discrezionale disponibile per affrontare nuove opportunità di profitto per le imprese A e B in momenti successivi. nel corso dell’anno successivo.

Penso che la SEC abbia ragione ad ampliare la definizione di dealer. Tuttavia, la Commissione potrebbe anche prendere in considerazione una modifica alla regola del vincolo del capitale. Dovrebbe consentire che i contributi di capitale vengano conteggiati ai fini della definizione di capitale regolamentare anche se ritirati entro un periodo di tempo molto più breve di un anno, a condizione che l’intermediario soddisfi gli altri requisiti patrimoniali.

Non vedo un buon motivo per richiedere che i conferimenti di capitale rimangano presso un intermediario molto tempo dopo che sono necessari per tamponare i rischi effettivi di solvibilità. Questa è un’opportunità per la SEC di riconsiderare l’impatto delle sue regole sulla liquidità del mercato del Tesoro.