Buon giorno. Ethan qui; Rob è in anno sabbatico. I funzionari della Federal Reserve hanno trascorso ieri a insistere: “Ragazzi, in realtà alzeremo i tassi di interesse fino a quando l’inflazione non scenderà”. I titoli del Tesoro sono stati svenduti, molto. Il 10 anni è salito di 14 punti base e il quinquennale di quasi 20 punti base.

In altre notizie, dopo la sua newsletter inaugurale di ieri, i lettori suggerito Katie dovrebbe scrivere cose felici su ESG solo per infastidire Rob mentre è via. Rob mi ha assunto, quindi la mia posizione ufficiale è che denuncio Katie e le sue buffonate. In caso contrario, inviaci un’e-mail: [email protected] e [email protected].

Sto ancora discutendo per un atterraggio morbido

A giugno, abbiamo scritto della teoria di un atterraggio morbido del governatore della Fed Christopher Waller. Il succo della sua argomentazione: il mercato del lavoro è così rigido che una politica monetaria restrittiva può ridurre i posti di lavoro occupati storicamente elevati, aumentando solo un po’ la disoccupazione. Questa è la storia difficile, comunque. Ci siamo sentiti scettici ma, ancora una volta, l’unico PhD Unhedged che impiega è in filosofia.

Ci è voluto un altro mese prima che alcuni economisti dei pesi massimi potessero dire la loro. A luglio, Larry Summers, Olivier Blanchard e Alex Domash hanno risposto a Waller e alla Fed con un appassimento carta. Ciò ha spinto a rispondere da Waller venerdì e a risposta-alla-risposta da Summers et al di questa settimana dal titolo: “La Fed ha torto: è improbabile che si abbassi l’inflazione senza aumentare la disoccupazione”.

L’essenza dell’argomentazione Blanchard-Domash-Summers è che i tassi di posti vacanti – offerte di lavoro divise per la forza lavoro – non sono mai scesi da un picco senza un aumento significativo della disoccupazione. Le linee arancioni sottostanti mostrano ogni biennio dopo un picco dei tassi di posti vacanti dal 1953. Il modello sembra uniforme. Offerte di lavoro in calo, disoccupazione in aumento, spesso parecchio:

Una versione semplificata del grafico mostra il declino in modo più chiaro:

Inoltre, il tasso di posti vacanti sembra aver raggiunto il picco a marzo:

Quindi, se la storia è una guida, sostengono Summers et al, i prossimi due anni dovrebbero arrivare con un brutto aumento della disoccupazione.

Il contrappunto di Waller è che la storia potrebbe non essere una buona guida questa volta. Il mercato del lavoro forse non è mai stato così teso, i lavoratori mai più richiesti. Quindi devi fare affidamento sulla teoria, invece. Waller e il coautore Andrew Figura modellano un mondo in cui la normalizzazione del tasso di posti vacanti, che scende dal 7% odierno al 4,6% pre-Covid, coincide solo con un aumento dell’1% della disoccupazione. Loro scrivono:

Riconosciamo che sarebbe senza precedenti che i posti vacanti diminuissero di molto senza che l’economia cadesse in recessione. Di conseguenza, in effetti, stiamo dicendo che qualcosa di senza precedenti può verificarsi perché il mercato del lavoro si trova in una situazione senza precedenti.

Questo grafico del discorso di giugno di Waller aiuta a illustrare il suo pensiero. Mostra il tasso di posti vacanti sull’asse verticale e la disoccupazione su quello orizzontale. I punti raggruppati intorno a gennaio 2019 sono osservazioni pre-pandemia, mentre la scia diffusa dopo marzo 2022 sono tutti dati dopo l’inizio della pandemia. Dopo la pandemia, i posti di lavoro sono più alti a ogni livello di disoccupazione, rispetto a prima dell’inizio della pandemia. Waller sostiene che il tasso di posti vacanti può tornare alla vecchia realtà senza che la disoccupazione aumenti molto (freccia verde):

Perché potrebbe funzionare? Torna a Waller e Figura:

Perché il [ratio of vacancies to unemployment] è così alto attualmente, è possibile ridurre i posti vacanti con un effetto molto minore sulle assunzioni rispetto al normale. Inoltre, poiché un tale calo dei posti vacanti lascerebbe ancora forte la domanda di lavoro (un tasso di posti vacanti del 4,6% è storicamente ancora piuttosto alto), sembra plausibile che i licenziamenti, che storicamente sono solo elevati (al di sopra della loro tendenza di lungo periodo) quando la domanda di lavoro è debole, non aumenterebbe in modo significativo.

Alcuni trovano plausibile questa argomentazione. In un’intervista altrimenti da falco ieri, il presidente della Fed di San Francisco Mary Daly ha indicato il blocco delle assunzioni nel settore tecnologico come un esempio di posti vacanti in calo senza aumento della disoccupazione. Anche per i critici è difficile negare apertamente, come scrivono Summers, Domash e Blanchard: “Dato che l’attuale tasso di posti vacanti è al di fuori dell’esperienza storica, tutto è ovviamente possibile”.

Ma il motivo principale per dubitare di Waller è che la politica monetaria funziona come una mazza, non come un bisturi. Soffoca la domanda indiscriminatamente, tra i settori che stanno assumendo come matti e quelli che stanno già riducendo drasticamente l’organico. Come ha affermato il capo commentatore economico del FT Martin Wolf:

Quali sono le possibilità che [tighter monetary policy] ridurrà solo la domanda nelle aziende con posti vacanti sostanziali, senza ridurre anche la domanda nelle aziende in difficoltà che stanno considerando di licenziare persone? Zero.

Inoltre, non c’è alcuna possibilità che semplicemente riducendo la domanda l’abbinamento di persone in cerca di lavoro con i posti vacanti diventi magicamente istantaneo. Coloro che perdono il lavoro avranno bisogno di tempo per trovarne di nuovi in ​​questa economia più debole.

Non vedo alcun motivo per cui una riduzione della domanda aggregata dovrebbe interessare solo le offerte di lavoro e non l’occupazione. Sarebbe a dir poco un miracolo.

La storia dell’atterraggio morbido raccontata da Waller, in altre parole, non è mai accaduta e nella migliore delle ipotesi sembra improbabile.

Una buona lettura

Questo Editoriale del Taipei Times su Nancy Pelosi.