Buongiorno. È la settimana di Natale e dedicheremo le nostre ultime due newsletter del 2025 – saremo liberi dalla vigilia di Natale fino a Capodanno – a guardare indietro all'anno che è stato. Oggi rifletteremo sui grandi temi dell'anno nei mercati e nella finanza. Domani ripenseremo alle previsioni che abbiamo fatto all'inizio del 2025. Invia le tue riflessioni sull'anno che è stato a [email protected].
2025
Esaminando tutte le newsletter che Unhedged – Hakyung, Aiden e io, oltre allo scrittore ospite occasionale – abbiamo scritto quest'anno, emergono una manciata di grandi temi. Naturalmente, ci sono temi che trattiamo anno dopo anno: crescita economica, inflazione, movimenti del mercato azionario, tassi di interesse e così via. Ma otto temi specifici per il 2025 hanno dominato la nostra copertura. Li avevamo:
La corsa agli armamenti dell’IA (vedi ad esempio qui, qui, qui, qui e qui). Le grandi aziende tecnologiche stanno spendendo miliardi di dollari in data center e modelli di intelligenza artificiale. I mercati azionari e obbligazionari non danno il via libera alle aziende: fanno chiaramente distinzioni tra le aziende a seconda del volume di spesa, delle fonti di finanziamento e degli (ipotetici) modelli di business dell’intelligenza artificiale. Questo è positivo per Alphabet, ma negativo per Oracle e Meta. Inoltre, ricordi quando siamo tutti impazziti per DeepSeek? Gli strumenti di intelligenza artificiale dell'azienda cinese suggeriscono che non è del tutto chiaro se qualcuno, qualunque sia il denaro speso, riuscirà a costruire un vantaggio tecnologico inattaccabile in questo campo (vedi qui, qui e qui). Ma abbiamo nascosto quell’idea spaventosa in fondo all’armadio e ce ne siamo dimenticati.
Valutazione, concentrazione del mercato e bolle (vedi qui, qui, qui, qui qui, qui, qui e qui). È possibile che un mercato rialzista delle azioni sia guidato in modo sostenibile solo da pochi titoli? Per quanto ne sappiamo, lo è. Le valutazioni elevate vi dicono qualcosa sulle possibilità che le azioni crollino nei prossimi due anni? Assolutamente no. Tutta la crescita economica degli Stati Uniti è ora guidata dalla costruzione dei data center? Naturalmente non lo è. Se ci fosse una bolla, sarebbe limitata ai titoli AI? No, l'intero mercato è costoso. C’è qualche posto dove nascondersi nelle azioni? Probabilmente no.
È tempo di rimonta per le azioni internazionali (vedi qui, qui, qui, qui, qui e qui). Il premio azionario statunitense è in parte giustificato, ma solo in parte, e potrebbe finalmente aver iniziato a ridursi. L’isolazionismo di Trump e il caos politico sono stati il catalizzatore? O la flessione fiscale da parte di UE e Giappone? O la bolla speculativa/finanziaria delle attività legate all’intelligenza artificiale che sta accendendo i poli manifatturieri tecnologici dell’Asia? Migliorare la governance nelle principali economie emergenti? Semplice, vecchia, inversione della media delle valutazioni? Qualunque cosa fosse, ogni mercato azionario che conta sembra aver battuto gli Stati Uniti quest’anno, anche nelle valute locali.
Oro (vedi qui, qui, qui, qui, qui e qui). L’oro è destinato a sovraperformare solo quando tutto è terribile. Non quest’anno, quando la domanda è stata inizialmente sostenuta dall’acquisto di riserve da parte della banca centrale e poi dalla caccia allo slancio degli hedge fund e degli investitori al dettaglio. Ma ora che l’oro è un gioco Fomo, perché continua a resistere mentre il bitcoin appassisce? I trader di bitcoin hanno più leva finanziaria?
Tariffe (vedi qui, qui, qui, qui, qui, qui, qui e qui). La storia dei dazi quest’anno è stata una storia di meno: meno impatto sul commercio, sui deficit commerciali, sui profitti e sull’inflazione di quanto la maggior parte delle persone si aspettasse. La maggior parte di queste cose sono state colpite, ma solo moderatamente. I dazi si sono rivelati una tassa, pagata principalmente da importatori e grossisti statunitensi, che il sistema globale può sopportare, almeno finora. Una delle ragioni principali di ciò è che ogni volta che le tariffe hanno un grande effetto negativo su qualcosa, l’amministrazione Trump fa marcia indietro (esiste un acronimo per questo modello, ma non riesco a ricordare quale sia). Ma gli effetti a lungo termine dei dazi potrebbero insidiarci?
Titoli value e di prima necessità (vedi qui, qui, qui, qui e qui). Unhedged è ossessionato da ciò che i mercati lasciano indietro. Quest’anno i titoli value hanno registrato performance brillanti all’estero, ma non negli Stati Uniti. E i titoli dei beni di prima necessità, sia che vendano detersivi o patatine di mais, non sembrano riuscire a prendersi una pausa. Quando avranno finalmente un momento di sole questi gruppi odiati?
Beni privati (vedi qui, qui, qui, qui e qui). Da dove provenga il rendimento aggiuntivo corretto per il rischio derivante dal possesso di asset privati e se possa sopravvivere al flusso di denaro che entra nello spazio, sono preoccupazioni di lunga data di questa newsletter. L'industria vuole rendere i suoi prodotti più liquidi e inserirli nei portafogli degli investitori al dettaglio. Sembra molto probabile che ciò diluisca le caratteristiche uniche che ancora possiede l’asset class. E per il private equity, in particolare, i tassi di interesse non possono scendere abbastanza velocemente. Cosa riserva il futuro? Rendimenti più bassi, maggiore volatilità o un po’ di entrambi.
La vibrazione (vedi qui, qui, qui, qui e qui). L'opinione di Unhedged è che l'economia va ancora bene. Il mercato del lavoro è un po’ traballante ma non al collasso, la spesa dei consumatori regge abbastanza bene, gli investimenti delle imprese sono buoni e i profitti sono forti. Ma sotto ogni aspetto le persone si sentono pessime. Il fatto che i mercati siano forti non fa altro che rendere il mistero ancora più acuto. Parte di questo è un presidente che divide; parte di esso è l’inflazione; parte di ciò potrebbe essere la disuguaglianza. Ma la nostra ipotesi è che ci sia molto di più in questa storia di quanto comprendiamo, e che sia ancora in corso.