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Mentre ci avviciniamo al 2024, l’enorme rally delle ultime settimane ha attenuato il mercato ribassista delle obbligazioni. Non molto tempo fa, abbiamo confrontato i ribassi subiti dagli obbligazionisti di oggi con quelli sperimentati negli anni ’70. Oggi ci avventuriamo più indietro negli archivi britannici e americani per vedere come si colloca il 2023 rispetto al lungo periodo.
La Banca d’Inghilterra pubblica macroserie temporali di una lunghezza francamente ridicola. Se ti piacciono i volumi di esportazione della lana del XIII secolo, probabilmente lo sapevi già. Magicamente, includono i rendimenti obbligazionari mensili che risalgono al 1753.
Volevamo produrre un grafico dei prelievi degli obbligazionisti, ma c’è un problema. Prima del 1935, i rendimenti sul mix di obbligazioni a breve e medio termine che la Banca inserisce in una serie di rendimenti obbligazionari a 10 anni non sono prontamente disponibili. Ciò che è disponibile è una serie di rendimenti per 3% Consol — obbligazioni perpetue con una sensibilità dei prezzi molto più elevata al movimento dei rendimenti.
Potremmo mostrare un grafico di corsa sfrenata apprezzata dai detentori di obbligazioni perpetue, o normalizzare i dati sul rendimento per mostrare cosa sarebbe successo a un detentore di ipotetici gilt decennali. Abbiamo scelto quest’ultima opzione, comprendendo che il nostro approccio potrebbe turbare alcune persone. Se sei tu, c’è una sezione commenti in fondo a questo post per aiutarti ad affrontare le ricadute emotive.
Ai dati! Si scopre che è stato davvero un eccezionale è tempo di tenere le scrofette. I detentori avversi alla perdita di (ipotetici) bond decennali non se la sono mai vista così male, anche tenendo conto del recente Rally di Santa. Utilizza il filtro per vedere come questi ribassi (perdita totale dal picco, tenendo conto del reddito) si riferiscono ai rendimenti.
Guardando oltre gli Stati Uniti, il calo nominale del 2023 è piuttosto impressionante in un contesto di 230 anni. Ma nel 1842 accadde qualcosa di ancora più brutto agli obbligazionisti avversi al rischio.
Il debito federale era stato effettivamente ripagato nel 1835 sotto il presidente Jackson. Ma volevamo mostrare una serie di drawdown a lungo termine, e quindi abbiamo utilizzato una serie di dati pubblicata a novembre dal Financial Analysts Journal che riflette, prima del 1857, una serie di rendimenti totali ponderati alla pari di obbligazioni federali, municipali e societarie (con uguale ponderazione tra il 1857 e il 1871).
COME Sidney Homer scrive nel suo Storia dei tassi di interesse:
Durante gli anni 1835-1841, quando non vi erano emissioni di titoli del Tesoro in circolazione, i rendimenti delle emissioni locali aumentarono. … Questo intervallo di sette anni senza debiti fu in effetti un periodo di grande turbamento finanziario. La seconda Banca degli Stati Uniti aveva perso il suo statuto e i depositi federali erano stati trasferiti alle banche statali. Un periodo di speculazione selvaggia si era concluso con il crollo del 1837, al quale era seguita una grave depressione.
Un grande turbamento finanziario suona come la manna degli obbligazionisti. Ma il crollo dei prezzi dei Muni spinse in modo schiacciante gli anni canini del 1842-43, e questa nota della Fed di Atlanta aiuta a spiegare perché:
…Gli stati americani hanno intrapreso piani ambiziosi di investimenti infrastrutturali nei canali e nelle banche finanziati da ingenti prestiti pubblici, in gran parte provenienti da investitori stranieri. Apparentemente l’ambizione superava le capacità. Nel 1842, otto stati e il territorio della Florida erano inadempienti sui loro prestiti. Quattro stati alla fine ripudierebbero tutto o parte dei loro debiti. Si è trattato di una crisi del debito e del default non dissimile dalle crisi dei mercati emergenti della fine del XX secolo.
Ops.
Analizzando i fogli di calcolo della FAJ, i rendimenti del 1842 sono guidati dai rendimenti abissali delle obbligazioni emesse da Pennsylvania e Maryland, che collettivamente rappresentavano circa la metà del loro “indice”. Come osserva la Fed di Atlanta:
Gli stati del nord-est hanno aumentato le tasse sulla proprietà per coprire il servizio del debito. Pennsylvania e Maryland, tuttavia, andarono temporaneamente in default a causa dei ritardi nell’attuazione degli aumenti fiscali.
Ops di nuovo.
I dati attuali e storici degli Stati Uniti non costituiscono un confronto comparativo. Dopo tutto, i debiti dei governi statali che fanno leva sulla base di potenziali future tasse fondiarie non sono “beni sicuri” se il governo centrale non è disposto a sostenerli. Basta chiedere agli istituti di credito cinesi. E non stiamo confrontando i record delle obbligazioni a scadenza costante (come ci siamo contorti di fare per il Regno Unito). Ma il fatto che il prelievo sui bond statunitensi nel 2022-2023 si sia avvicinato molto a livelli superati solo durante i diffusi (anche se temporanei) default degli emittenti 180 anni fa è un dato di fatto.