Buongiorno. Questa mattina è uscito il rapporto sull'occupazione statunitense di dicembre. Lo cercheremo per trovare indizi sul mistero centrale dell’economia: come può una crescita economica apparentemente robusta coesistere con una creazione di posti di lavoro apparentemente debole? Unhedged non pensa, come alcuni sembrano pensare, che la risposta sia “AI”. È incertezza tra i leader aziendali? Un’economia sbilenca o a forma di K? Una sbornia prolungata dopo le eccessive assunzioni post-Covid? Nessuna delle teorie sembra del tutto soddisfacente. Inviaci i tuoi pensieri: [email protected]
Azioni odiate
L’opinione diffusa è che siamo in una bolla dell’intelligenza artificiale. Unhedged lo rifiuta: riteniamo che i mercati statunitensi siano in una situazione di crisi qualunque cosa bolla che si estende dai titoli tecnologici all’oro fino alle obbligazioni societarie. “L’intero mercato è costoso” è diventato una sorta di mantra da queste parti. Ma questo non è mai del tutto vero. Qualcosa si odia sempre, anche in America. C'è sempre un commercio controcorrente.
C’è un candidato ovvio: le azioni a piccola capitalizzazione. L'indice Russell 2000 è in qualche modo cresciuto solo del 24% negli ultimi cinque anni, contro l'80% e passa dell'indice S&P 500. Questo è uno spettacolo sorprendentemente brutto. Ricorda che, in teoria, le piccole azioni dovrebbero ritornare Di più di quelli grandi per compensare la loro maggiore volatilità. Le teorie su ciò che sta accadendo si sono moltiplicate. I due più popolari sono che la moderna economia digitale aumenta i vantaggi di scala e che il private equity ha acquistato tutte le buone piccole imprese.
Questo è un argomento che vale la pena approfondire, ma oggi ci concentreremo su una questione più specifica. In ciò che è sempre più considerato IL mercato che conta – i titoli azionari statunitensi a grande capitalizzazione – quali sono i settori e le aziende più evitati?
Un modo per misurarlo è utilizzare le valutazioni. Come ha recentemente sottolineato Kevin Gordon di Charles Schwab a Unhedged, le valutazioni non dicono nulla su quali azioni saliranno o scenderanno, ma possono fornire un’idea del sentiment del mercato. Di seguito è riportato un grafico della valutazione prezzo/utili a termine degli 11 settori S&P 500, espressa come premio rispetto alle valutazioni medie decennali di ciascun settore:
Essendo una mappa del sentiment degli investitori, questo grafico deve essere gestito con cautela, in diversi modi. Il premio apparentemente basso per i titoli dei beni di consumo voluttuari è distorto dal fatto che le valutazioni del settore sono andate assolutamente alle stelle, per un breve periodo, negli anni del Covid. I titoli energetici, per quanto impopolari possano essere, sono difficili da monitorare con i rapporti p/e perché i loro utili (la “e” al denominatore del rapporto) oscillano molto. Anche i finanziari sono piuttosto resistenti alla misurazione del p/e, perché il settore è dominato dalle banche, che possono essere monitorate meglio utilizzando i rapporti prezzo/valore contabile. Fortunatamente, guardando al rapporto prezzo/valore contabile, il messaggio è lo stesso: il settore finanziario in questo momento piace molto.
Passiamo poi ai restanti settori con premi inferiori alla media: sanità, beni di prima necessità, utilities e immobiliare.
La sanità rappresenta un caso complicato. Ha avuto alcuni anni difficili ma ultimamente ha messo in scena una ripresa. Due sottosettori interessanti sono il Managed Care (assicurazione sanitaria) e i prodotti farmaceutici.
Ci sono pochi titoli più odiati di UnitedHealthcare, il più grande assicuratore sanitario. Tra gli altri problemi ben noti, il presidente degli Stati Uniti ha criticato l’intero settore. Ma la società ha un record di crescita degli utili e il settore si è già dimostrato resiliente di fronte all’impopolarità.
Nel settore farmaceutico, i grandi player tra cui Pfizer e Bristol Myers Squibb sono valutati per non crescere mai più. Potrebbe essere troppo pessimistico?
Come abbiamo osservato di recente, il settore dei beni di prima necessità potrebbe essere il più odiato di tutti. Secondo l'eccellente sondaggio condotto dai gestori di fondi della Bank of America, è il secondo settore più sottopesato tra i gestori finanziari globali, dopo quello energetico. Grafico di BofA:
Inoltre, il settore è fortemente corto. Il cibo confezionato, un settore che fatica fortemente a crescere, è un obiettivo particolarmente popolare per i venditori allo scoperto. Secondo S&P Capital IQ, circa il 15% delle azioni Campbell sono state vendute allo scoperto. Presso JM Smucker, Hormel e Kraft Heinz la percentuale è del 7%. Anche le aziende produttrici di alcol sono al centro degli odiatori: Brown-Forman, Molson Coors e Constellation Brands hanno tutte forti scommesse contro di loro. Se sei scettico riguardo alla tendenza alla sobrietà, ecco uno scambio per te.
La questione difficile: i beni di prima necessità potranno tornare di moda in assenza di una terribile crisi di mercato? Guarda di nuovo il grafico della Bank of America. Gli investitori sovrappesano il settore solo quando sono veramente spaventati e infelici (2008 e successivi; brevemente nel 2020; 2022). I beni di prima necessità sembrano più una copertura che un’operazione controcorrente. Perché invece non possedere obbligazioni?
Anche i servizi pubblici e gli immobili vengono spesso definiti sostituti delle obbligazioni, poiché i loro flussi di cassa sono costanti e pagano dividendi. Eppure, fino a pochi mesi fa, il settore dei servizi di pubblica utilità aveva tenuto il passo con l’indice S&P 500, carico di tecnologia, per diversi anni, perché fornire energia era diventato un gioco di intelligenza artificiale. Da allora il settore si è raffreddato, ma è difficile definirlo odiato.
Lo scorso anno tre quarti dei titoli immobiliari dell’indice S&P 500 sono crollati. Ma è il settore che conosco meno, quindi non posso che rivolgermi ai miei lettori contrari. Da dove dovrei iniziare a frugare tra le macerie: nel settore immobiliare o altrove?