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Buongiorno. Oggi è il giorno della Fed e tutti si aspettano un taglio di 25 punti base. Se la Fed smetterà di ridurre il suo bilancio è ancora incerto. Resteremo in ascolto per questo e per eventuali indizi su come si sente la Fed insieme ai dati meno ufficiali durante lo shutdown. E-mail con critiche e teorie del complotto, sulla Fed o su di noi: [email protected]
La corsa al rischio
Da alcuni anni, la strategia vincente sui mercati azionari statunitensi è piuttosto semplice. Possiedi azioni a grande capitalizzazione in generale, azioni tecnologiche in generale e le azioni Magnificent Seven Big Tech in particolare. Con questo contesto, potresti dare un'occhiata al grafico sottostante del mercato che ha toccato il fondo dopo l'annuncio delle tariffe del “giorno della liberazione” del presidente Donald Trump, e concludere che gli ultimi sei mesi sono andati avanti come al solito. L’S&P 500 ponderato per la capitalizzazione ha battuto la versione di pari peso, riflettendo la sovraperformance dei titoli più grandi, e il Nasdaq 100 ad alto contenuto tecnologico li ha battuti entrambi:
Ma non credo che questa sia la vera storia. Penso che questo sia:
L’indice ad alto beta replica i 100 componenti dell’S&P 500 che sono più sensibili ai movimenti del mercato. Cioè, è costituito dalle azioni che salgono di più quando il mercato è in rialzo e scendono di più quando il mercato è in ribasso: le cose volatili. L’indice di qualità, al contrario, è un gruppo di società selezionate per un elevato rendimento del capitale proprio, un’elevata generazione di cassa e un basso debito: le cose solide.
Nell'ultimo semestre, il volatile ha registrato un forte incremento di ben 40 punti percentuali. Ciò non vuol dire che l’intelligenza artificiale non sia stata un tema chiave. Ma il modo preferito dagli investitori per affrontare questo tema sono stati i titoli dei semiconduttori, che forniscono una leva ancora maggiore al tema dei data center rispetto al Mag 7. I titoli semiconduttori sono notoriamente ad alto beta e rappresentano sei dei 10 maggiori guadagni di prezzo nell'S&P 500 da aprile.
Questo è solo l'inizio. Liz Ann Sonders, capo stratega degli investimenti presso Charles Schwab, mi ha inviato uno screenshot di uno dei suoi dashboard di mercato, che tiene traccia della performance dei panieri di azioni tematici. Ecco i migliori risultati dall'8 aprile:
L’informatica quantistica, i droni, la tecnologia senza profitti, le azioni pesantemente allo scoperto, i meme, la vendita al dettaglio, i fortemente indebitati. È una corsa per tutto ciò che è trendy, speculativo, rischioso o di bassa qualità. Ecco, al contrario, i panieri con la performance peggiore:
Tutto ciò che è sicuro e difensivo è nel seminterrato. Ho chiesto a Yin Luo, stratega quantitativo di Wolfe Research, se stiamo vivendo un rally della spazzatura. Lui ha risposto così
E' un raduno di spazzatura. Da una prospettiva macro, l’anticipazione di ulteriori tagli dei tassi/politiche monetarie più accomodanti, l’allentamento dei conflitti commerciali e la continua forza dell’economia statunitense e degli utili societari [all support] sentimento generale rialzista. . . da una prospettiva micro, gli investitori continuano a trovare nuove opportunità per mantenerli entusiasti, che si tratti di intelligenza artificiale, informatica quantistica o altri temi emergenti
Luo ritiene che i rally della spazzatura rendano probabili periodi periodici di volatilità:
Il massiccio rally del fattore di interesse a breve quest'anno significa che molti hedge fund soffrono di sofferenza sul lato corto [and] l’ampia debolezza di quasi tutti i fattori, dal valore, alla qualità, al momentum, fa sì che gli investitori istituzionali debbano affrettarsi a ridurre di tanto in tanto i budget di rischio [and that is] probabilmente innescare cicli di ulteriori operazioni di propensione e di avversione al rischio. . . Questo è in qualche modo simile a quello che abbiamo visto nel 2020, anche se per ragioni diverse.
Interessante è l’analogia tra il 2020 e il 2025, e in particolare tra il minimo del mercato Covid e il minimo del mercato del “giorno della liberazione”. Kevin Gordon, responsabile della ricerca macro presso Schwab, sottolinea che durante la forte ripresa dall’iniziale allarme Covid, anche i titoli di bassa qualità hanno registrato un forte rialzo, e nel 2021 il resto del mercato li ha seguiti. Quindi l’attuale rally della spazzatura potrebbe trasformarsi in qualcosa di più ampio, se la storia può insegnarci qualcosa. Ma, come sottolinea Gordon, vale anche la pena ricordare cosa è successo ai titoli di bassa qualità nel disgraziato anno 2022. È stato un brutto anno. Ecco, ad esempio, un grafico a lungo termine di un indice tecnologico non redditizio:
C’è una lettura benevola perfettamente plausibile del rally della spazzatura. L’annuncio tariffario del “Giorno della Liberazione” ha spaventato a morte tutti. Da allora, c’è stato un lungo processo in cui l’amministrazione ha rimangiato le sue minacce tariffarie più estreme mentre gli investitori si sentivano più a loro agio con le tendenze della macroeconomia e dei profitti aziendali. È abbastanza naturale che, durante un processo del genere, gli asset più rischiosi abbiano più da guadagnare. Ecco Scott Chronert, stratega azionario di Citigroup:
Le tariffe descritte nel “giorno della liberazione” avrebbero causato uno sconvolgimento del modello di business per quasi tutte le società dell’indice S&P 500. Ci aspettavamo tariffe, ma non di tale portata. Hanno portato l’S&P sull’orlo del precipizio, e quando pensavi di poter essere buttato giù, una settimana dopo hai ottenuto la moratoria tariffaria, e loro hanno riportato indietro il mercato. . . Tutte le misure di volatilità – il VIX, l’RTX, il Move, la volatilità valutaria – hanno avuto un massiccio collasso. Questo ti dice che dal punto di partenza di aprile, gradualmente, gradualmente il mondo è diventato meno spaventoso
Jacob Pozharny, co-chief investment officer di Bridgeway Capital Management, ha una visione più cupa. Non pensa che “rally della spazzatura” sia il termine giusto per ciò che stiamo vivendo. In un rally della spazzatura, le aziende che hanno subito forti svendite e sono diventate sottovalutate si riprendono. Questo è normale ogni volta che i mercati escono da un minimo e si riprendono. Quello che abbiamo ora, personificato dalla leadership dei titoli più short, è invece un “garbage rally”, in cui i titoli meno redditizi con la qualità degli utili più bassa sovraperformano i titoli più redditizi. E questo accade in un momento in cui il sentimento tra i leader aziendali è pessimo. Pozharny utilizza strumenti automatizzati di analisi testuale per valutare il sentiment espresso in migliaia di documenti aziendali e teleconferenze, e in quasi tutti i settori il sentiment è crollato intorno al “giorno della liberazione” e non si è più ripreso.
Pozharny, in breve, ritiene che la ripresa del sentiment che Chronert vede tra gli investitori non si sia verificata tra le persone che di fatto gestiscono le società pubbliche, e che ciò suggerisca fortemente che il rally della spazzatura non sia sostenibile.
Una buona lettura
Buon lavoro se riesci a ottenerlo.