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C’è sempre un punto nell’elaborare un giallo in cui un fatto mezzo dimenticato riemerge per complicare la teoria in evoluzione. Si sta sviluppando un modello simile nell’attuale narrativa degli investitori sull’economia statunitense, con un fenomeno molto osservato nei mercati obbligazionari come candidato per il punto scomodo.
Cresce la fiducia in un atterraggio morbido dell’economia americana, ma un classico indicatore di recessione nei mercati continua a lampeggiare in rosso: la cosiddetta inversione della curva dei rendimenti.
Normalmente, più lunga è la durata di un’obbligazione, maggiore sarà il rendimento in quanto gli investitori cercano un compenso mantenendo il debito per un periodo più lungo e maggiore sarà il rischio aggiuntivo che ciò comporta. Quando la curva dei rendimenti si inverte, i rendimenti delle obbligazioni a breve termine salgono al di sopra di quelli a lungo termine. È stato visto come un presagio di tempi economici sfavorevoli perché implica aspettative che i tassi di interesse saranno abbassati a lungo termine per stimolare la crescita.
Gli investitori si stanno perdendo qualcosa o questa volta si tratta di una falsa pista? Poche questioni sui mercati possono aver consumato così tante piccole cellule grigie, per usare la frase preferita di Hercule Poirot, quanto il dibattito sul perché la curva dei rendimenti predice le recessioni e esattamente cosa sta segnalando quando lo fa.
Esistono diverse misure della curva, ma la più popolare è il divario tra i rendimenti a due e quelli a dieci anni, che sono invertiti da luglio 2022. Nel punto di inversione più profonda nel luglio dello scorso anno, le obbligazioni a 10 anni offrivano il 3,9% , contro quasi il 5% per il debito a due anni. Questa settimana il divario si è ridotto fino a 0,15 punti percentuali, ma rimane ancora invertito. E indipendentemente dalla curva precisa misurata, l’attuale inversione di 19 mesi e il conteggio è la più lunga dall’inizio degli anni ’80.
Perché la curva dei rendimenti invertita segnala una recessione – o no – dipende da chi chiedi. Un’inversione ha preceduto ogni recessione negli ultimi 60 anni e, secondo uno studio del 2018, ha inviato un segnale sbagliato attraverso l’inversione solo una volta, nel 1965. carta dagli economisti della Federal Reserve di Chicago.
Fin qui tutto chiaro, ma poi il team della Fed è arrivato al mistero più grande, aggiungendo “mentre la letteratura ha trovato contenuti predittivi. . . ha avuto meno successo nello stabilire il motivo per cui vale tale associazione empirica”.
Alcuni vedono la curva invertita come un semplice dispositivo di segnalazione delle aspettative del mercato. Per altri, invece, l’inversione si aggiunge al problema stesso.
“Una curva dei rendimenti inclinata positivamente promuove gli spiriti animali. . . prestiti e tutte le cose che di solito sono positive per la crescita”, afferma Jim Reid di Deutsche Bank. Sostiene che quando le curve dei rendimenti sono invertite, le banche tendono a restringere gli standard di prestito e gli investitori possono essere più difensivi, semplicemente bloccando rendimenti più elevati con obbligazioni a breve termine piuttosto che fare una scommessa a lungo termine.
Una cosa che vale per ogni inversione della curva è il dibattito che la accompagna sul fatto se questa volta sia diverso. Nel 2000, era considerato folle pensare a una recessione quando le azioni di società tecnologiche nuove ed economicamente dirompenti erano alle stelle. Quando la curva si è ribaltata nel 2006, i modelli globali di acquisto di titoli del Tesoro sono stati considerati la causa tecnica poiché la Cina ha riciclato i suoi dollari di esportazione nel debito statunitense. Ciò sembrava avere poco collegamento con un’eventuale recessione imminente, ma mantenendo i rendimenti più bassi, probabilmente ha contribuito ad alimentare i prestiti sconsiderati che hanno prodotto la crisi finanziaria del 2008.
Questa volta la colpa è della spesa pandemica di Washington, che ha distorto il comportamento economico e di investimento che avrebbe potuto scuotere o almeno ritardare il potere predittivo della curva dei rendimenti.
Con la spesa dei consumatori così sostenuta, come potrebbe essere in agguato una recessione? Ebbene, in genere c’è un intervallo di tempo tra l’inversione e la recessione economica. Gli strateghi di JPMorgan affermano che il rischio di recessione è massimo tra 14 e 24 mesi dopo l’inversione, sulla base dei casi precedenti. Ciò copre almeno la prima metà del 2024.
Anche Brett Nelson, del gruppo di strategia di investimento di Goldman Sachs, sottolinea: “È importante anche per quanto tempo una determinata curva dei rendimenti viene invertita, poiché le inversioni più lunghe sono più significative di quelle più brevi”.
Il team ISG di Goldman, tuttavia, ha ridotto la probabilità di recessione quest’anno al 30%, dal 45-55% nel 2023.
I detective immaginari producono soluzioni pulite, chiare e corrette ai misteri che affrontano. Economie e mercati finanziari, meno. Forse il modo per concludere il puzzle della curva dei rendimenti è ricordare che un atterraggio morbido non preclude necessariamente una recessione superficiale.
I tagli dei tassi di interesse di oltre cinque quarti di punto attualmente scontati dagli investitori implicano qualcosa di potenzialmente più doloroso. Altrimenti, perché la Fed dovrebbe tagliare i tassi così rapidamente senza dover salvare un’economia in rapido indebolimento? Un rallentamento graduale è certamente una storia più semplice, ma non spiega ancora del tutto tutti i fatti.