Lun. Giu 24th, 2024
La grande minaccia al dominio del dollaro è la disfunzione americana

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Negli anni '60, il ministro delle finanze francese Valéry Giscard d'Estaing lamentava il “privilegio esorbitante” del dollaro, desiderando un sistema monetario internazionale meno dipendente dal dollaro e dalle catene della politica economica statunitense. Nel 2009, il governatore Zhou Xiaochuan della Banca popolare cinese ha chiesto la de-dollarizzazione e un regime multipolare con un renminbi internazionalizzato. I mercati emergenti si sono uniti al coro, criticando le ricadute della politica monetaria della Fed.

Ma il desiderio malinconico di ogni parte del mondo per l’emergere di un sistema alternativo al dollaro non coglie il punto. Invece di ripensare il sistema monetario internazionale, l’attenzione dovrebbe concentrarsi sul rafforzamento dei fattori trainanti e delle dinamiche sottostanti dell’economia globale.

Cosa si può concludere da 60 anni di critiche? Plus ça change, plus c'est la même choose.

Perché il dollaro è la valuta dominante nel mondo, e perché probabilmente rimarrà tale nel prossimo futuro? Come discusso in la nostra recente revisione di questo problema, la risposta non è affatto nuova. L’economia statunitense è enorme, circa il 25% del PIL globale. È anche più innovativo, imprenditoriale e in più rapida crescita rispetto a quasi tutte le sue controparti delle economie avanzate. I mercati finanziari americani sono i più profondi, liquidi e aperti del mondo. Lo stato di diritto è forte, con tutele degli investitori che si applicano sia ai residenti che agli stranieri.

La rete del dollaro è globale, il che a sua volta rafforza la sua capacità di svolgere le funzioni di una valuta globale: è un’unità di conto, un mezzo di scambio e una riserva di valore, con quasi il 60% delle riserve globali in dollari. Altri contendenti alla valuta sono semplici pretendenti.

L’impatto dell’euro è più regionale che globale, con la sua quota di riserve che si aggira intorno al 20% fin dalla sua nascita. L’economia europea non è dinamica come quella americana; ma non esiste un asset sicuro paneuropeo; L’Unione dei mercati dei capitali vacilla.

Molta attenzione si concentra sul renminbi. Anche la Cina è enorme. Sta costruendo un’infrastruttura di pagamenti internazionali senza dollaro (CIPS), è leader nella creazione di una valuta digitale della banca centrale e oltre un quarto degli scambi commerciali cinesi è ora regolato in RMB. Ma un mezzo di scambio più forte non renderà il RMB una riserva di valore adeguata. Il RMB non è convertibile; abbondano i controlli sui capitali; i mercati finanziari hanno ancora molta strada da fare nella loro evoluzione; e la mano visibile dello Stato è onnipresente e volubile.

Di conseguenza, il RMB rappresenta solo il 3% delle riserve globali.

Alcuni sostengono che le criptovalute potrebbero aiutare a liberare il sistema monetario internazionale dal dollaro. Balderdash. Le principali stablecoin sono ancorate al dollaro. Guardare fluttuare i prezzi di altri asset crittografici dà un caso di vertigine, l’antitesi di una riserva di valore.

Altri sostengono che l’uso da parte degli Stati Uniti delle sanzioni finanziarie – l’arma – farà crollare il dollaro. In effetti, se gli Stati Uniti applicassero sanzioni unilateralmente ad ogni passo, per non parlare di quelle extraterritoriali, ciò potrebbe sicuramente accelerare la fine del dollaro. Ma se gli Stati Uniti dovessero imporre sanzioni finanziarie a livello multilaterale, di concerto con i nostri alleati – ad esempio, bloccando la banca centrale russa e le attività degli oligarchi – le conseguenze dovrebbero essere minime. Dopotutto, alcuni tre quarti delle disponibilità di asset sicuri statunitensi da parte di governi esteri sono detenuti da paesi con qualche forma di legame militare con gli Stati Uniti.

A proposito, il privilegio esorbitante non è esorbitante. Se lo fosse, altri cercherebbero una parte dell'azione. Sì, gli americani sono ampiamente protetti dal rischio di cambio, la Fed ottiene qualche miliardo di dollari di signoraggio e i tassi statunitensi sono probabilmente un po’ più bassi, anche se i rendimenti reali statunitensi sono poco diversi da quelli di altri. L’accresciuto afflusso di capitali associato alla posizione dominante fa salire il dollaro, il che aiuta leggermente l’inflazione, ma danneggia anche l’occupazione e le esportazioni, generando forze protezionistiche con cui le autorità hanno a lungo combattuto.

L’analisi di cui sopra è abbastanza standard. Ma perché allora sosteniamo che il dibattito su una possibile futura riduzione del ruolo globale del dollaro non coglie il punto? Perché la questione fondamentale non è se il ruolo globale del dollaro diminuirà, ma perché.

In uno scenario favorevole, gli Stati Uniti adottano solide politiche finanziarie, commerciali e macroeconomiche, compreso l’avvio di un graduale processo di riordino del proprio sistema fiscale. Le principali economie in surplus, come Germania e Cina, stimolano le fonti interne di crescita. Europa e Cina rafforzano i propri mercati finanziari, migliorandone profondità e liquidità. In un contesto di solida crescita globale, rischio ridotto e continua e vivace innovazione finanziaria, potremmo vedere una diversificazione dal dollaro per i pagamenti e le riserve verso le valute di altre economie stabili. Ma l’economia mondiale e il sistema finanziario saranno più equilibrati e più robusti, e di conseguenza gli Stati Uniti si troveranno in condizioni migliori.

Lo scenario negativo è molto più preoccupante e dirompente. Il mondo si frammenta in blocchi in un contesto di protezionismo sostanzialmente crescente. La disfunzione politica degli Stati Uniti continua a impazzire. Gli Stati Uniti non riescono ad affrontare il loro percorso fiscale insostenibile e i politici compromettono l’indipendenza e le politiche della Fed, subordinando la banca centrale al dominio fiscale. L’America aumenta l’uso di sanzioni finanziarie unilaterali. Agisce come un partner sempre più inaffidabile all’estero. Minaccia di svalutare il dollaro, risvegliando il ricordo inquietante delle politiche valutarie “beggar-thy-neighbour” degli anni ’30. Mina proprio le proprietà che hanno portato al dominio del dollaro. Il ruolo globale del dollaro precipiterebbe e il disordine e la volatilità del mercato esploderebbero. Uno scenario dannoso sarebbe enormemente dannoso per la prosperità globale, compresa quella americana.

Il dibattito globale sul futuro della dominanza del dollaro non coglie il punto perché non si concentra su come si evolverà il futuro del dollaro. Invece di focalizzare il dibattito su euro, RMB, CBDC, stablecoin, sistemi di pagamento ecc. come alternative, lo scenario negativo evidenzia il vero problema: gli Stati Uniti devono guardarsi allo specchio. Se gli Stati Uniti non manterranno la propria situazione in ordine, il dominio del dollaro sarà l’ultima delle nostre preoccupazioni.