Mar. Mar 5th, 2024

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“Ed è troppo tardi, tesoro, ora è troppo tardi.” Nel ruolo di Carole King canta nel suo iconico successo del 1971, a volte ci vuole troppo tempo per risolvere una situazione e il danno è fatto. “Qualcosa dentro è morto e non posso nasconderlo e non posso proprio fingere.”

La scorsa settimana la Securities and Exchange Commission degli Stati Uniti rilasciato regole finali per le società di acquisizione di scopi speciali (Spacs). UN Spazio è un veicolo di assegni in bianco che offre alle aziende private una via alternativa alla quotazione in borsa. Una volta che la Spac raccoglie fondi, i suoi sponsor hanno solitamente due anni per associarla ad una società operativa.

Le nuove regole della SEC sono lunghe e dettagliate, ma basilari sostanza è quello di allineare le procedure per le offerte pubbliche iniziali (IPO) con le fusioni di società con Spac quotate (cd “de-Spacs“). Le caratteristiche principali sono:

  • Informativa più dettagliata sugli sponsor della Spac, compresi i conflitti di interesse e la diluizione

  • Assoggettare la società operativa incorporante nella Spac agli stessi standard di responsabilità di un normale emittente IPO

  • Eliminare il porto sicuro per proiezioni e dichiarazioni previsionali

  • Fornire “orientamenti” sulle circostanze in cui una banca d’investimento che lavora sul de-Spac potrebbe avere la responsabilità dei sottoscrittori

  • Restringimento di varie altre scappatoie per mettere de-Spacs su un piano simile a una IPO

Secondo al presidente della SEC Gary Gensler, le regole “rafforzeranno la protezione degli investitori in [Spacs].”

Certo, le regole potrebbe avere tutele rafforzate degli investitori se fossero state emesse in modo tempestivo. Ma ora? Tre anni dopo Peak Spac Frenzy? Quando il mercato della Spac è catatonicamente kaput?

Con le nuove regole Spac la SEC chiude la porta della stalla molto tempo dopo che i cavalli sono scappati. E quei cavalli in fuga non erano sempre purosangue e stalloni. Anche un buon numero di asini si è precipitato nei Campi Elisi dei mercati dei capitali azionari, lasciando un mucchio di letame puzzolente nei portafogli degli investitori.

È facile dimenticare la portata e l’intensità della Spac-mania. In aumento il numero delle IPO di Spac più di dieci volte da 59 nel 2019 a 613 nel 2021, con i proventi sono saliti da 12 a 162 miliardi di dollari, mentre i mercati si drogavano con un cocktail di stimolanti delle banche centrali e anfetamine fiscali dell’era Covid. Tutti si dedicavano alla sponsorizzazione della Spac: società di private equity, venture capitalist, imprenditori, dealmaker, guru, stelle dello sport, influencer, celebrità. Spazi contabilizzato per il 63% di tutte le IPO negli Stati Uniti nel 2021.

Inevitabilmente, c’era una certa negligenza e una pratica ancora più tagliente. Considerando la loro “promozione” del 20%, gli sponsor della Spac potevano guadagnare molto dalla fusione con un’azienda target anche con scarse prestazioni, e quindi avevano un forte incentivo a gonfiare le prospettive delle aggregazioni aziendali proposte. E le regole per quotarsi in borsa tramite un de-Spac fino ad ora significavano che potevi farla franca”proiezioni “stravaganti”. in un modo che non sarebbe possibile quando si quotava tramite il normale percorso IPO.

La mania della Spac in crescendo all’inizio del 2021, e da allora è stata una carneficina. I prezzi delle azioni delle società de-Spac’d hanno crollato tra previsioni mancate, valutazioni al di sotto del naso, aspettative esagerate, esecuzione ribelle e persino fallimenti. Alcuni dei primi promotori della Spac se ne sono andati con profitti inaspettati, ma gli investitori, scoraggiati, hanno risposto a tono: negli ultimi due anni la stragrande maggioranza – spesso il 90% o più — di azioni Spac erano redento in contanti invece di essere offerti nella proposta de-Spac. Ciò ha reso impossibile rendere pubblica la società operativa target tramite la Spac oppure ha costretto la società target a trasformarsi in un guscio quotato vuoto quasi senza contanti, attività o flottante.

E che dire delle banche d’investimento? Stavano banchettando commissioni pesanti da questi accordi. Ma all’inizio del 2022 le aziende del gruppo rigonfio erano spaventate dal sentore di responsabilità – e dal rischio reputazionale – derivante dall’associazione con società de-Spac’d le cui azioni stavano crollando drammaticamente. Di conseguenza, loro tirato indietro dalla consulenza e dalla sottoscrizione di tali transazioni, e entro la metà del 2022 il mercato della Spac si è fermato.

Eppure solo ora la SEC ha emesso una sentenza 581 pagine di norme per regolamentare gli Spac. È troppo tardi, tesoro.

Il presidente della SEC Gensler ha ragione nel dire che non c’è alcuna buona ragione per imporre ai de-Spacs uno standard di divulgazione inferiore rispetto alle IPO, dal momento che entrambe comportano la quotazione di nuove società in borsa. Tuttavia, dopo aver subito enormi perdite, il mercato aveva già, anche se in ritardo, preso provvedimenti per affrontare la disparità di trattamento chiudendo de-Spacs come canale praticabile per quotarsi in borsa.

La SEC ha le sue ragioni per aver impiegato così tanto tempo. È complicato emanare regolamenti che si aggiungano già a un codice complesso e l’agenzia è tenuta a superare molti passaggi procedurali cerchi, come dare preavviso e prendere in considerazione i commenti del pubblico. E la SEC è stata impegnata, tra le altre cose, a elaborare il suo quadro per criptovalute ed ESG.

Ma il ritardo dell’agenzia dimostra che la regolamentazione spesso affronta i problemi del passato ben dopo i fatti. Può volerci molto tempo – e molti danni – prima che i cani da guardia si attivino per colmare lacune, scappatoie e incoerenze nelle loro regole. Fino ad allora, le parti altamente interessate hanno il tempo e lo spazio per sfruttare (legalmente) queste lacune, potenzialmente a scapito delle parti che dovrebbero essere protette. Spesso spetta al mercato risolvere questi problemi molto prima che possano intervenire le autorità di regolamentazione.

Se e quando gli Spac ritorneranno, il mercato probabilmente richiederà miglioramenti strutturali, tra cui più soldi in depositi a garanzia e parametri di riferimento più rigorosi sulla performance dei prezzi delle azioni prima che gli sponsor possano essere pagati per la loro promozione. Questi termini più severi dissuaderanno le persone più instabili dal promuovere una Spac. In breve, la medicina autorigenerante del mercato finirà più velocemente di 581 pagine di normative.