Buongiorno. Il rapporto sugli utili di Target era pessimo. Ci piacerebbe vedere questo come una tempestiva conferma della nostra tesi espressa nell'ultima lettera, secondo cui il consumatore americano stava diventando un po' meno vivace. Ma Target ha problemi unici che ci impediscono di fare un giro vincente. Tuttavia, ci stiamo ancora chiedendo se la stagione natalizia del commercio al dettaglio negli Stati Uniti si preannuncia una delusione. Inviaci i tuoi pensieri: [email protected] e [email protected].
Tre incertezze del mercato
Ogni momento sembra particolarmente incerto quando lo vivi. È sempre un'illusione. All’ombra di numerose elezioni e di un paio di guerre, con le banche centrali che ruotano attorno e i mercati azionari in una corsa rialzista insolitamente lunga, la fine del 2024 potrebbe sembrare particolarmente pericolosa. Un modo per ricordare che il rischio è proprio l’acqua in cui nuotiamo è elencare e descrivere le nostre incertezze. Li fa sentire trattabili.
Quelle che seguono sono le mie tre grandi domande e le mie ipotesi sulle loro risposte. Scelgo deliberatamente la parola “indovinare”. La fiducia nella risposta eliminerebbe la domanda dalla lista. Un'altra caratteristica richiesta di una domanda è la specificità temporale. Naturalmente mi piacerebbe sapere quale sarà il PIL o l'IPC tra un anno, ma voglio sempre saperlo.
Ecco a cosa penso sveglio la notte:
Esiste un livello per i rendimenti dei titoli del Tesoro a 10 anni che farà crollare i mercati azionari, e lo raggiungeremo presto? Per generalizzare in modo selvaggio, le azioni non amano i rendimenti elevati e in aumento perché rappresentano condizioni finanziarie più restrittive e competono con le azioni per i flussi di capitale. La storia recente del rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni e dell’S&P 500 mostra la tensione:
L'ipotesi di Unhedged: Sì e sì. Il mercato sta scontando un calo dei tassi e le azioni sono abbastanza costose da indurre gli investitori a cercare una scusa per ridurre il rischio. Allo stesso tempo, l’inflazione non procede in modo tranquillo; Le promesse politiche del presidente eletto Donald Trump non sembrano in grado di aiutare in questo senso. Un crollo sembra molto improbabile: c’è ancora troppa liquidità globale in giro per questo. Ma una correzione sostanziale (qualcosa come la fine del 2018?) sembra assolutamente possibile.
Siamo in un ciclo del credito? E, se sì, quale parte di esso? Gli spread delle obbligazioni societarie rispetto ai titoli del Tesoro sono più ridotti che mai. In un mondo normale, ciò è coerente con la prosperità di fine ciclo, suggerendo che il prossimo movimento degli spread è verso l’alto ed è tempo di ridurre il rischio. Ma siamo ancora nell’animazione sospesa post-pandemia? Oppure si tratta effettivamente di una ripresa? Le opinioni su Wall Street variano.
Ipotesi senza copertura: No. I cicli iniziano e finiscono con le recessioni, che “ripristinano” i mercati spazzando via gli operatori sovraindebitati e forzando una rivalutazione generale del rischio. Questa volta non c’è stata una vera e propria recessione, perché la politica fiscale l’ha impedita. Ci vorrà un’altra recessione per riportare l’economia su un modello ciclico. Fino a quando ciò non accadrà, la storia sarà una cattiva guida per le condizioni economiche.
L’intelligenza artificiale è una bolla? L’intelligenza artificiale cambierà tutto. Ci sono una manciata di aziende che hanno le risorse per investire nella tecnologia. Quindi forse sono proprio queste aziende a sviluppare prodotti di intelligenza artificiale redditizi. E forse la maggior parte delle aziende otterrà un aumento di produttività dall’automazione del lavoro dei colletti bianchi da parte dell’intelligenza artificiale. Se questo è vero, non ci sarà alcuna bolla e quindi non ci sarà alcuno scoppio.
L'ipotesi di Unhedged: SÌ. Anche le ferrovie e Internet hanno cambiato tutto, ma la loro prima manifestazione è stata lo scoppio di bolle. La combinazione del fatto che l’intelligenza artificiale è ovviamente una cosa straordinaria e importante, e il fatto che non capiamo veramente come funzionerà come settore, lo rende un carburante per bolle assolutamente perfetto. L’hype sull’intelligenza artificiale ha molto spazio per correre e ad un certo punto ci sarà una resa dei conti. Ma non puoi sapere quando, quindi non puoi scambiarlo. Probabilmente non riuscirai nemmeno a toglierti di mezzo. Allacciatevi le cinture, tutti quanti.
Guadagni
Il rapporto di Nvidia di ieri segna la fine informale della stagione degli utili. E' andato tutto bene. Le aziende dell’S&P 500 hanno (come al solito) per lo più superato le aspettative in termini di ricavi e utili. Nonostante una certa incertezza riguardo alle elezioni e le valutazioni elevate, abbiamo evitato le turbolenze dei mercati.
Secondo alcuni calcoli di John Butters di FactSet, il 75% delle società nell’indice supera le aspettative sugli utili per azione, leggermente al di sotto della media quinquennale del 77%. Il quadro è peggiore per quanto riguarda i ricavi: batte il 61% delle aziende, contro una media quinquennale del 69%.
In una certa misura, ciò riflette grandi aspettative. Il mercato è costoso sotto ogni aspetto. Gli investitori vogliono vedere molto per giustificare queste valutazioni e premieranno coloro che mantengono gli obiettivi punendo coloro che non lo fanno. Secondo FactSet, l'aumento medio dei prezzi per coloro che hanno superato le aspettative è stato dell'1,5% da due giorni prima della pubblicazione degli utili fino a due giorni dopo. Il calo medio dei prezzi per le aziende che hanno riportato sorprese negative sugli utili è stato del 2,9%. Entrambe le cifre sono leggermente superiori alla media storica.
Target era un esempio calzante. Ieri ha riferito che le vendite nello stesso negozio sono diminuite dell’1,9% e il prezzo delle sue azioni è sceso del 21%. Al contrario, nel primo trimestre di quest’anno, le vendite nello stesso negozio sono diminuite del 4,8% e il prezzo delle sue azioni è sceso solo del 7% in un periodo di cinque giorni.
I titoli tecnologici dei Magnifici Sette sono stati soggetti a una dinamica simile. Microsoft, Apple e Meta hanno superato le aspettative sugli utili e sui ricavi e hanno comunque visto le loro azioni crollare. Per Microsoft e Apple, il colpevole è stata la forward guidance leggermente deludente. Per Meta, la crescita degli utenti stava diminuendo. Anche il mercato guarda con particolare attenzione agli investimenti nell’intelligenza artificiale. Gli investitori sono ancora ottimisti sull’intelligenza artificiale, ma vogliono una storia chiara sui rendimenti futuri e distribuiscono i giudizi di conseguenza. Meta, Apple e Microsoft hanno annunciato investimenti elevati ma hanno ancora poche entrate da mostrare per le loro iniziative di intelligenza artificiale. Google e Amazon hanno ragioni più forti da sostenere e le loro azioni hanno fatto meglio.
Alcune buone notizie: i rendimenti del mercato dipendono meno dalle Big Tech. Scott Chronert di Citi osserva che mentre i titoli Mag 7 stanno ancora registrando grandi numeri, il resto dell'indice sta registrando una certa crescita. Dopo un crollo della crescita degli utili durato due anni, le altre 493 società hanno registrato una crescita positiva degli utili aggregati negli ultimi due trimestri.
Guardando al futuro, le aspettative sono ancora alte. Gli investitori si aspettano una crescita degli utili per azione dell’S&P 500 dell’11,5% quest’anno, del 10,9% per il 2025 e del 12,6% nel 2026. Unhedged ritiene improbabile che la progressione sia così fluida.
(Reiter)
Una buona lettura
Olivier Blanchard su Trumponomica.