Buon giorno. Il rendimento del Tesoro a 10 anni ha toccato ieri il 3,96%. Forse gli investitori stanno vendendo i loro Treasury per acquistare gilt britannici, raccogliendo 50 o 60 punti base di rendimento extra improvvisamente offerti dall’altra parte dell’Atlantico? Invia un’e-mail alle tue preferenze sui titoli di Stato anglosassoni a: [email protected] e [email protected]
L’economia resiliente degli Stati Uniti
La domanda estremamente importante che gli investitori devono affrontare è quando la Federal Reserve e il presidente Jerome Powell smetteranno di aumentare i tassi di interesse. La risposta sta nel mercato del lavoro statunitense. Un aumento della disoccupazione o un calo della crescita salariale suggerirebbero fortemente che l’inflazione è destinata a diminuire. L’occupazione è un indicatore in ritardo, però. Non si calmerà finché non lo farà l’attività economica.
Quindi, l’economia statunitense sta rallentando? È chiaro che le condizioni finanziarie sono molto più rigide. Lo testimoniano il dollaro forte, il raddoppio dei tassi ipotecari, il calo dei prezzi delle azioni e l’aumento dei tassi di interesse reali. Al di fuori delle aree altamente sensibili alla velocità come le abitazioni, tuttavia, l’attività sta rallentando solo leggermente.
Inizia con il nostro barometro a volo d’uccello preferito, le previsioni GDPNow della Fed di Atlanta. La loro stima corrente della crescita del terzo trimestre ha fatto un grande passo al ribasso all’inizio di questo mese a causa di dati sulle vendite al dettaglio e sulla produzione industriale leggermente più deboli:
Uno sguardo più ampio ai dati lo fa sembrare un errore, però. Il lato produttivo dell’economia non è sembrato male per metà, anche dopo l’adeguamento per l’inflazione dal lato dei produttori. I nuovi ordini di beni strumentali non legati alla difesa, indicatore anticipatore degli investimenti, crescono in termini nominali; l’ultimo dato di agosto, pubblicato ieri, ha mostrato una crescita mensile dell’1,3%. Negli ultimi mesi, l’elevata inflazione alla produzione ha sommerso la crescita nominale costante, ma questa si è ribaltata, grazie ai prezzi dell’energia più bassi e alle catene di approvvigionamento più lente. La produzione industriale reale è scesa leggermente il mese scorso, ma da un massimo storico. I sondaggi regionali sulla produzione della Fed mostrano un’attività di raffreddamento, ma il minimo non è caduto (grafico di Yardeni Research):
La produzione è sospesa in parte perché la domanda lo è. Il consumo non sta aumentando come una volta, ma non sta nemmeno diminuendo. I consumatori stanno mettendo al lavoro salari più alti e risparmi avanzati per la pandemia. Si noti il lieve ma incessante trend rialzista della spesa per consumi personali reali (linea blu scuro):
I consumatori non hanno messo via le loro carte di credito. I prestiti con carta continuano a crescere al di sopra del trend pre-pandemia:
Al margine sta emergendo una certa debolezza. In particolare, i più poveri
I consumatori (e spesso i più giovani), che hanno anche la maggiore tendenza a spendere un reddito extra, sono senza contanti. Sono cadendo indietro sui pagamenti dei prestiti e sui tassi di insolvenza sono in aumento. Questo sta sicuramente riducendo i consumi. Il problema potrebbe diffondersi. Questo grafico di Moody’s, della liquidità residua per quintile di reddito, mostra l’andamento utilizzando i dati della Fed:
Un’area in cui le condizioni finanziarie avranno presto qualche effetto sull’attività reale è l’edilizia abitativa. Il calo dei nuovi permessi abitativi mostra che tra non molto un numero significativamente inferiore di persone si sbatteranno i chiodi per vivere (per un’altra indicazione, guarda i prezzi del legname):
Che questi segnali di debolezza al margine siano, beh, marginali è evidente nella tenacia ostinata del mercato del lavoro. Ecco il tasso annualizzato di crescita salariale:
Si noti inoltre che le richieste iniziali di sussidi di disoccupazione sono in calo da luglio. Nessun indicatore del mercato del lavoro che abbiamo trovato mostra tutt’altro che rigidità, spesso ben al di sopra delle medie storiche.
Il quadro di questi e altri indicatori è abbastanza coerente. L’impatto della politica della Fed drammaticamente più restrittiva è stato percepito solo leggermente dalla maggior parte dell’economia statunitense e un mercato del lavoro persistentemente rigido è il risultato perfettamente logico. Ad oggi, la Fed ha fatto solo progressi molto modesti nel riportare la domanda sotto l’offerta.
Questa non dovrebbe essere una sorpresa. Un 2013 meta-analisi arrotondando 67 studi sui cicli di inasprimento delle banche centrali, è emerso che la diminuzione massima dei prezzi si è verificata, in media, 29 mesi dopo l’inizio dell’inasprimento, e anche più a lungo, in media, nelle economie sviluppate come gli Stati Uniti. Questo potrebbe richiedere del tempo.
Una nota ottimistica, sottolineata da Don Rissmiller di Strategas. I mercati finanziari non aspettano l’apogeo del ciclo di inasprimento, il momento in cui la politica ha il suo massimo impatto sui prezzi o sull’occupazione. Quello che stanno aspettando è il momento in cui la Fed può mettere in pausa gli aumenti dei tassi e vedere cosa succede. Ricorda la regola Sahm: solo un aumento annuo di 0,5 punti percentuali della disoccupazione, rispetto al minimo degli ultimi 12 mesi, è generalmente sufficiente per segnalare l’inizio della recessione.
È anche possibile che il rallentamento globale che sembra in corso possa accelerare il rallentamento degli Stati Uniti, rispetto ai precedenti cicli di inasprimento. Ma le prove di ciò sono ancora scarse.
Ieri abbiamo espresso sorpresa per il fatto che le stime degli utili aziendali per il 2023 non siano state ridotte e continuiamo a pensare che una recessione il prossimo anno dovrebbe essere la previsione centrale. Ma potrebbe accadere più vicino a Natale 2023 che a San Valentino, lasciando nel frattempo i mercati finanziari a torcere. (Armstrong e Wu)
Una buona lettura
L’America ci crede asilo?