Dom. Lug 14th, 2024
Tagliare la nebbia del dibattito sugli asset russi

Questa settimana presenta due eventi internazionali che contano – o dovrebbero avere importanza – per il futuro dell’Ucraina e quindi del mondo democratico. Una era la terza puntata dell'annuale Conferenza per la ripresa dell’Ucraina, che si era appena concluso a Berlino. L'altro è il vertice del G7 in Puglia, in Italia, dove i leader delle maggiori economie avanzate del mondo discuteranno, tra le altre cose, se e come dare all'Ucraina maggiori finanziamenti sulla base delle riserve bloccate della banca centrale russa.

C’è molta confusione (anche nelle riunioni di esperti, e io ho partecipato a molte) riguardo alle numerose proposte che sono state ventilate per “mobilitare” le risorse russe. Quindi, nell'interesse di superare ogni confusione che potrebbe emergere dal vertice del G7, è un buon momento per definire le basi ed evidenziare i dettagli tecnici che possono fare la differenza. Continua a leggere per sapere cosa cercherò nel comunicato e cosa mi ha detto il ministro degli Esteri estone sulla nuova legge sulla confisca dei beni del suo paese.

I leader comprendono la necessità di evitare che l’Ucraina resti senza soldi: ciò significherebbe una sconfitta certa. Sono molto meno consapevoli di quanto bene potrebbe derivare dal puntare più in alto di quanto indicano le semplici “lacune finanziarie”. Non intendo solo quanto basta per smettere di razionare le armi sul campo di battaglia. Intendo iniezioni di fondi molto più ampie, e prevedibilmente sostenute, nell’economia stessa.

L'anno scorso ho scritto dello stato sorprendentemente dinamico dell'economia delle parti libere dell'Ucraina. I numeri lo hanno confermato, come l'economia è cresciuta del 5% nel 2023 e del 3,3% lo scorso anno. Se un’economia fortemente vincolata dalla finanza può crescere a tali ritmi, basti pensare a cosa potrebbe fare un’economia ampiamente finanziata in termini di investimenti, posti di lavoro e – forse – l’inizio di un circolo virtuoso di ritorno dei rifugiati, alimentando ulteriormente la crescita in paesi relativamente sicuri. parti del paese. Soprattutto se verrà finalmente istituita un’adeguata assicurazione di guerra per gli investimenti privati ​​e il commercio. (Per le prospettive a lungo termine dell’economia ucraina, vedere questo recente rapporto dell'Istituto di Vienna.)

Inoltre, vi sono enormi esigenze di ricostruzione che possono essere affrontate immediatamente. Ciò è ovviamente vero nel settore energetico. Il FT ha recentemente riferito che la distruzione russa ha ridotto la capacità di produzione di energia dell’Ucraina di oltre la metà, da 55 GW prima del 2022 a meno di 20 GW attuali; 10 GW di questa perdita sono dovuti ai bombardamenti verificatisi solo a partire da marzo. Quanto più velocemente si potrà costruire o ricostruire la capacità di generazione e trasmissione, tanto meglio (compresi gli interconnettori con l’UE). E non mancano case, scuole, ospedali, edifici commerciali e infrastrutture da ricostruire adesso.

Il risultato è che è un grave errore pensare che i finanziamenti per la ricostruzione e la ripresa siano una priorità inferiore rispetto alla guerra, o qualcosa per cui prepararsi solo quando i combattimenti finiranno – la premessa non detta dell’URC (almeno dei partecipanti occidentali). Il modo giusto di vedere la situazione è rendersi conto che più si ricostruisce immediatamente e più si riesce a stimolare la crescita nel settore più sicuro dell’economia, più è probabile che la guerra finisca prima, perché aumenterebbe la resilienza del paese. ucraini e perché genererebbe più risorse interne che potrebbero a loro volta liberare fondi per lo sforzo militare.

È in questo contesto che dobbiamo vedere il paradossale dibattito su cosa fare con le riserve della banca centrale russa. I politici occidentali sono sempre più convinti che la Russia debba pagare per la sua distruzione. Proprio questa settimana, 24 presidenti delle commissioni per gli affari esteri dei parlamenti occidentali hanno scritto una lettera aperta sul FT chiedendo la “confisca di tutti i 300 miliardi di euro in attività congelate della banca centrale russa”. Tutto questo denaro – inferiore a quello che la Russia ha distrutto, ma pur sempre una somma rivoluzionaria – si trova in conti bloccati in Occidente. Ma la maggior parte dei governi occidentali finora non è disposta a trasferire i soldi della Russia all’Ucraina.

Ci sono delle eccezioni, tra cui l’Estonia, che ha appena approvato una legge che prevede il trasferimento dei beni legati alla guerra della Russia – pubblici e privati ​​– all’Ucraina secondo criteri e procedure specifici (le sanzioni devono essere in vigore e L'Ucraina deve presentare richiesta e documentare il danno da risarcire). Il ministro degli Esteri estone Margus Tsahkna mi ha detto che il paese ha deciso un anno fa di stabilire come “usare”. [frozen Russian] beni anche durante la guerra, e donarli anche all’Ucraina”. L’Estonia, almeno, ora ha urgente bisogno di molti più soldi.

All'epoca “nessuno [in Europe] volevano ascoltare questa domanda, tutti avevano paura o non ascoltavano”. Quindi l’Estonia, ha detto Tsahkna, “ha voluto dare l’esempio” di un processo legale di confisca e trasferimento, compatibile con il diritto dell’UE e una costituzione con una forte protezione della proprietà, per “eliminare tutte queste scuse che abbiamo sentito che non possiamo utilizzare i beni russi perché la legislazione europea non lo consente”. La legge è entrata nei libri questo mese.

Il ministro degli Esteri estone Margus Tsahkna durante una visita al memoriale dei soldati caduti a Kiev all'inizio di questo mese © Efrem Lukatsky/AP

Tuttavia in Estonia non sono noti beni statali russi, quindi l’esempio verrà dato solo per i beni privati ​​e per il principio legale che si applica teoricamente a quelli sovrani. Tuttavia, Tsahkna ha riferito di un “enorme interesse” da parte di altri paesi dell’UE: alcuni interessati a seguire l’esempio, altri nervosi per l’impatto di questo precedente sulla tesi secondo cui non è possibile farlo. “È impossibile spiegare ai tuoi elettori perché non utilizziamo i beni congelati ma il denaro dei contribuenti”, ha osservato Tsahkna. Sarà interessante vedere come l’Ucraina si avvarrà della procedura messa in atto dall’Estonia e come funzionerà senza intoppi.

Per ora, i paesi europei del G7 si sono opposti strenuamente a toccare le riserve della banca centrale russa. Gli Stati Uniti, il Canada e il Regno Unito, al contrario, si sono tutti disposti almeno a contemplare la confisca; i primi due hanno legiferato in merito (ma non il Regno Unito). Questo disaccordo fondamentale arriverà al culmine al vertice del G7 che avrà inizio oggi, dopo due anni di distorsioni per trovare un altro modo di “mobilitare” le riserve bloccate della banca centrale a beneficio dell'Ucraina.

Uno degli obiettivi del vertice è quello di trovare un compromesso che porti presto all'Ucraina una significativa somma di denaro, in qualche modo basata sulle riserve della Russia. Ma un compromesso tra cosa e cosa? Ecco tre scenari relativamente semplici, in ordine di audacia politica e significato:

R. Non fare altro che semplicemente bloccare l'accesso della Russia alle sue riserve. Questa è stata la realtà fino a tempi molto recenti.

B. Tassare la maggior parte dei profitti straordinari realizzati dai depositari di titoli occidentali (principalmente Euroclear) perché pagano a Mosca interessi pari a zero sul denaro che si accumula dalle attività russe. Questo è ciò che l’UE ha recentemente deciso di fare, dopo due anni di mormorii e titubanze. I politici hanno operato con circa 3 miliardi di euro all’anno. Questo è estremamente timido. Come mostrano Brad Setser e Michael Weilandt, l'importo massimo potrebbe facilmente essere raggiunto superare i 10 miliardi di euro l’anno.

D. (Sì, D, aspetta e basta.) Sequestrare tutti i 300 miliardi di dollari circa delle riserve russe e trasferirli in un fondo per compensare e ricostruire l’Ucraina.

Il compromesso da trovare è qualcosa tra B e D. L’attuale candidato per l’opzione C viene spesso definito come il piano di “collateralizzazione” o “cartolarizzazione” degli Stati Uniti, che consentirebbe di ottenere un prestito (sui mercati finanziari o direttamente dai titoli del Tesoro occidentali). la cui sicurezza si baserebbe sulle riserve russe. L’idea è quella di sfruttare il futuro flusso di profitti di Euroclear in un trasferimento anticipato più ampio all’Ucraina – la cifra di cui si parla è di 50 miliardi di dollari – piuttosto che il flusso di qualche miliardo all’anno.

Tuttavia, qui il diavolo sta nei dettagli e spesso non è chiaro cosa dovrebbe essere garantito o cartolarizzato. Gran parte dei commenti non riescono a distinguere tra tre o quattro costruzioni finanziarie superficialmente correlate ma in realtà piuttosto diverse. Uno è usare le riserve stesse come garanzia formale del prestito. Ciò non accadrà in questo vertice perché richiede la stessa pretesa legale della politica D.

Il secondo è collateralizzare formalmente il futuro flusso di profitti presso Euroclear, ma senza alcuna pretesa sulle riserve effettive. Questo, come A e B, non rivendica legalmente i beni statali della Russia. Tuttavia non è del tutto sicuro per quanto tempo affluiranno questi profitti, poiché dipende dalle condizioni del mercato e soprattutto per quanto tempo gli asset sottostanti rimarranno bloccati. Il terzo si aggiunge al secondo con politiche che garantirebbero che i profitti continuino a fluire per un tempo sufficientemente lungo. Il quarto è quello di dedicare i futuri flussi di profitto, così come sono, al servizio del prestito, ma fornire qualche altra garanzia formale definitiva nel caso in cui tali profitti fossero insufficienti – presumibilmente alcune garanzie statali.

Ciò dovrebbe rendere evidente la difficoltà di raggiungere un accordo. La seconda è una pessima idea perché non è possibile convincere nessuno a versare 50 miliardi di dollari a fronte di un flusso annuale di 3 miliardi di sterline che potrebbe prosciugarsi l’anno prossimo. Il terzo – che mi risulta che Washington stia spingendo – richiede che l’UE decida oggi di imporre restrizioni alla banca centrale russa per un lungo periodo di tempo (diciamo 10 anni) anziché sei mesi alla volta come avviene attualmente. Tali decisioni richiedono l’unanimità. Buona fortuna. Il quarto, nel frattempo, è semplice ma fa sorgere la domanda sul perché si stiano collegando le cose ai beni bloccati russi, dal momento che se si intende finanziare l’Ucraina attraverso un prestito garantito dal governo, si può semplicemente andare avanti e farlo. Le risorse non hanno alcun ruolo in quella versione.

Queste contraddizioni sono ben chiare ai funzionari del G7 che devono preparare qualcosa per i loro padroni politici. Ma non esiste alcun “compromesso” tra questi. Considerata la dura linea anti-confisca del G7 dell’Eurozona – che presuppone che la Russia possa e debba avere nuovamente accesso alle sue riserve quando il suo comportamento cambia – tutte le opzioni, tranne l’ultima, inutile, richiederebbero una svolta europea.

Sarebbe, ovviamente, una buona scelta. L'Estonia Tsahkna sottolinea che la decisione di mantenere legalmente bloccate le riserve della Russia a lungo termine proteggerebbe da qualsiasi tentazione da parte di alcuni paesi di essere teneri con la Russia e restituire le riserve. “Sarebbe un grosso problema [commit to] mantenere le cose congelate per molto tempo: sarebbe molto utile garantire che non si possa tornare a fare affari come al solito prima che la Russia paghi. Se possiamo usare [the profits from the blocked assets] come garanzia per prestiti a lungo termine, questo è abbastanza buono.” In effetti, ciò renderebbe confusa la distinzione tra blocco e confisca.

Ma dalla Puglia non mi aspetterei questo risultato. Aspettatevi, invece, una promessa politica di “mobilitare” 50 miliardi di dollari in qualche modo non specificato, da risolvere con ulteriore lavoro tecnico. Ma questo sarà un errore, perché una soluzione richiede un cambiamento politico.

Potrei sbagliarmi. E penso che il cambiamento politico prima o poi arriverà. Alla fine, il G7 dell’Eurozona potrebbe arrivare alla confisca. Potrebbero rendersi conto che la regolamentazione bancaria offre modi per indirizzare le risorse verso l’Ucraina senza confiscare nulla. Il Belgio (dove è presente Euroclear) potrebbe addirittura imparare, dall’Estonia, che è possibile agire a livello nazionale. Le possibilità sono molte. Come dice Tsahkna: “Dobbiamo parlare ad alta voce, onestamente, e alla fine la gente si chiederà: perché non stiamo utilizzando le risorse russe? Questa è la domanda giusta”.

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