Buon giorno. Ieri ci sono rimaste grandi domande sul tracollo dell’FTX. Uno era: Binance colmerà il buco nel bilancio di FTX? Ora sappiamo che la risposta è no. Un altro: avrà importanza per i prezzi delle criptovalute? Ora sembra di sì (il bitcoin è sceso del 23% in due giorni). Ma la grande domanda rimane: perché esattamente FTX non è stata in grado di soddisfare i prelievi dei clienti? Dov’era FTX nello spettro che parte dall’incoscienza, passa per negligenza e finisce con la frode? Lo scopriremo in tempo. Nel frattempo, torniamo a due temi che abbiamo già affrontato. Scrivici: [email protected] e [email protected]

Alcune aziende del Regno Unito sono davvero economiche

Di recente abbiamo scritto sullo sconto azionario del Regno Unito, sottolineando che il divario di valutazione tra l’S&P 500 e il FTSE 100 non è mai stato così ampio. Questo non dipende dal mix di settore. Sebbene il FTSE sia orientato verso settori più economici come quello bancario, minerario e del tabacco, non è diventato più inclinato in questo modo negli ultimi cinque anni, poiché il divario si è ampliato. E c’è un divario tra le valutazioni degli Stati Uniti e del Regno Unito anche all’interno dei settori.

C’è una ragione macroeconomica (crescita più lenta nel Regno Unito, in particolare dopo la Brexit?) o una ragione politica (un premio per il rischio stupido)? Forse, ma questi sono più difficili da misurare. Certamente, c’è stato un modello di deflusso degli investitori dalle azioni del Regno Unito che è cresciuto negli ultimi cinque anni. Qualcuno è preoccupato per qualcosa.

Potrebbe aiutare a chiarire la questione considerarla nel contesto di particolari stock. Simon Skinner, che guida il team di investimento europeo di Orbis, ha suggerito due titoli che evidenziano chiaramente la tendenza: B&M, un rivenditore discount, e Shell, la major del petrolio.

A partire da B&M, è interessante confrontare le sue specifiche finanziarie con i negozi in dollari USA, che non hanno lo stesso modello di business, ma sono simili in quanto competono sul prezzo. Ho anche inserito JD Sports, un altro rivenditore britannico ad alta velocità, senza fronzoli e a basso prezzo, per motivi di contesto:

La valutazione di B&M (sia su prezzo/utili che su EV/ebitda, che si adegua alla varianza del finanziamento) è la metà di quella dei negozi in dollari USA. Né è tutto: ha un record significativamente migliore di crescita dei ricavi. Anche il suo profilo di rendimento (rendimento sul capitale, profitto lordo/attività) è migliore. Sembra una grave dislocazione.

Il modello è che forse un terzo della superficie del negozio contiene generi alimentari di base – bibite gassate, snack – che i clienti entrano, e il resto del negozio è pieno di cose che probabilmente saranno un acquisto d’impulso, guidato dal basso prezzi. Gli articoli di impulso ruotano rapidamente e cambiano con le stagioni e si orientano verso articoli per la casa, cura della persona e giocattoli. È composto solo da elementi che B&M può reperire direttamente ea volume. Mentre la scelta è limitata, il prezzo è superiore.

Ciò che impressiona Skinner è la rapidità con cui i negozi recuperano i soldi investiti in loro. Sono affittati piuttosto che di proprietà e sono minimamente attrezzati. Il periodo di ammortamento è dell’ordine di 15 mesi, dice Skinner; dopodiché, i profitti possono tornare agli azionisti o essere investiti nel negozio successivo.

Il punto qui non è proporre B&M, ma chiedersi perché è così economico. Skinner pensa che gli investitori siano preoccupati per l’effetto dell’indebolimento della sterlina sui margini, perché B&M importa tutto (osserva che la società ha gestito abbastanza bene la volatilità associata alla Brexit). Abbastanza giusto, e potresti approfondire il punto. Il Regno Unito, con le sue lotte per la produttività, crescerà più lentamente degli Stati Uniti. Ma B&M ha dimostrato che può già crescere in questo contesto. Perché è scambiato, come uno dei suoi stessi articoli, a metà sconto?

Shell è un caso più complicato, ma i numeri raccontano comunque una storia sorprendente. Shell e la sua controparte BP scambiano alla metà di quanto fanno le controparti statunitensi Exxon e Chevron. Le società britanniche hanno rendimenti e metriche di crescita leggermente inferiori, il che suggerirebbe una valutazione leggermente inferiore, ma la differenza non è enorme.

Concentrandosi sul confronto Shell-Exxon, va notato che Exxon è, di comune accordo, un’azienda meglio gestita (meno obiettivi mancati, meno disastri). Ha anche asset di migliore qualità: le sue partecipazioni nel bacino del Permiano statunitense e in Guyana hanno rendimenti estremamente elevati e un rischio geopolitico relativamente basso. I grandi progetti a monte di Shell tendono a perforare acque profonde con rendimenti inferiori. Ma, ancora: metà della valutazione?

Perché il divario di valutazione non si restringe? Paul Sankey di Sankey Research ritiene che la risposta abbia molto a che fare con basi di investitori disparate. Le major petrolifere britanniche ed europee rimangono componenti molto importanti dei loro indici locali, quindi gli investitori locali stanno già sovrappesando strutturalmente le società. Per aumentare le valutazioni, dovrebbe entrare denaro globale e in particolare statunitense, afferma Sankey. “Ma è già abbastanza difficile interessare gli investitori statunitensi NOI compagnie petrolifere”, dice. Il fatto che Shell e BP abbiano deluso gli investitori mancando obiettivi o allocando male il capitale in passato non fa che aumentare questo problema fondamentale.

Sankey pensa che la mancanza di una base naturale di investitori possa essere risolta in modo decisivo solo cambiando strutturalmente le società, magari con rotture. “Il mercato dice [the companies] che non dovrebbero esistere” nella loro forma attuale.

Qualcosa come il punto che Sankey fa sulle major petrolifere britanniche si applica probabilmente a molte azioni britanniche a buon mercato. Il problema non sono tanto le aziende stesse. Invece, le strutture istituzionali che determinano i flussi di capitale globali non hanno alcun motivo particolare per inviare capitali nel Regno Unito (e, come succede, nel settore della gestione del denaro del Regno Unito è istituito per inviare capitali fuori dal paese). Cosa aggiunge un’allocazione degli investimenti nel Regno Unito a una strategia globale che non è disponibile altrove in forme più grandi e più liquide, a parte, al momento, il rischio valutario? E le attività del Regno Unito non sono abbastanza economiche da cambiare la situazione, soprattutto in un momento di incertezza locale. Lo sconto sulle azioni del Regno Unito è reale, ma non sembra destinato a scomparire presto.

Alcune parole di Fantasy Mark Zuckerberg

Meta ha licenziato 11.000 dipendenti ieri, in gran parte da divisioni non dedicate alla costruzione del metaverso. Markets ha risposto con un spensierato pollice in su. Il titolo è salito del 5% ma è ancora langue ai livelli del 2016, in calo del 70% quest’anno. Zuck ha il suo lavoro da fare per avere gli azionisti dalla sua parte.

Il problema dell’azienda è la contrazione delle entrate abbinata all’aumento dei costi, principalmente legati al personale e alla spesa in ricerca e sviluppo. I tagli alla ricerca e sviluppo sono più evidenti, essendo cresciuti tre volte più velocemente dei costi amministrativi (che includono la retribuzione dei dipendenti) dalla fine del 2019.

L’immagine di base è riassunta in questo grafico. La linea blu scuro che cade è un ricavo, il resto sono costi:

Mark Zuckerberg, amministratore delegato, ha annuito alla necessità di stringere la cintura in a promemoria ai dipendenti licenziati ieri:

Oggi condivido alcuni dei cambiamenti più difficili che abbiamo fatto nella storia di Meta. Ho deciso di ridurre le dimensioni del nostro team di circa il 13% e di lasciare andare più di 11.000 dei nostri talentuosi dipendenti.

Molte persone hanno previsto [the coronavirus pandemic] sarebbe un’accelerazione permanente [in revenue growth]. Anch’io l’ho fatto, quindi ho deciso di aumentare significativamente i nostri investimenti. Sfortunatamente, questo non è andato come mi aspettavo. Non solo il commercio online è tornato alle tendenze precedenti, ma la recessione macroeconomica, l’aumento della concorrenza e la perdita di segnale pubblicitario hanno fatto sì che le nostre entrate fossero molto più basse di quanto mi aspettassi. Ho sbagliato, e me ne assumo la responsabilità.

In questo nuovo ambiente, dobbiamo diventare più efficienti in termini di capitale. Abbiamo spostato più risorse su un numero minore di aree di crescita ad alta priorità, come il nostro motore di scoperta dell’IA, le nostre piattaforme pubblicitarie e aziendali e la nostra visione a lungo termine per il metaverso. . . Ma queste misure da sole non porteranno le nostre spese in linea con la nostra crescita dei ricavi

Il cambiamento di tono sembrava molto più grande del cambiamento di strategia. Quale promemoria di Zuck avrebbe potuto muovere di più il mercato? Potrebbe andare qualcosa del genere:

Nei 18 anni in cui ho gestito Meta, mi sono concentrato sull’unire le persone. Questa è una grande idea e pensare in grande ha servito bene l’azienda. Quasi la metà del mondo utilizza uno dei nostri prodotti.

Ma quest’anno mi sono reso conto che ciò che ha reso Meta di successo in passato non ci manterrà di successo in futuro. Oggi siamo un’azienda matura in un settore competitivo e il nostro approccio di gestione deve riflettere questo. Ecco perché sto annunciando quattro modifiche alla strategia di Meta.

In primo luogo, dobbiamo utilizzare la nostra risorsa più importante, le nostre persone, in modo più efficiente. La pandemia ha accelerato la crescita dei ricavi a un ritmo che pensavo sarebbe continuato in seguito, ma ho sbagliato. Sfortunatamente il mio errore ha portato a un periodo di notevole over-inging. Nel 2021 Meta ha guadagnato 1,6 milioni di dollari di entrate per dipendente, che quest’anno sono scese a 1,3 milioni di dollari. Ora dobbiamo tornare al livello del 2021 e ci impegniamo a raggiungerlo nei prossimi due anni. Ciò, purtroppo, significherà alcuni licenziamenti durante questa recessione, ma sono ottimista sul fatto che con la ripresa della crescita non dovremo più fare affidamento sui tagli di posti di lavoro.

In secondo luogo, dobbiamo ripensare il nostro approccio agli investimenti. Credo ancora che il metaverso sia il prossimo capitolo di Internet. Ma ora riconosco che Meta può perseguire quella visione in un modo più intelligente. Ho deciso di ridurre sostanzialmente l’importo che spendiamo per la nostra visione a lungo termine per il metaverso. Parte del denaro risparmiato verrà distribuito tra gli investimenti in video in formato breve, nonché la scoperta dell’IA e i motori pubblicitari. Riconcentrarsi su ciò che sappiamo fare meglio è la scelta giusta.

Terzo, sto lanciando un comitato di ricerca per un nuovo amministratore delegato. Quando Facebook era nella sua fase di crescita, credo che la mia capacità di stabilire una visione ci abbia aiutato ad avere successo. Ma una grande azienda come Meta ora ha bisogno di qualcuno i cui punti di forza siano nel processo, nell’esecuzione e nell’allocazione del capitale. Rimarrò presidente del consiglio, aiutando a guidare la nostra visione del metaverso e lavorando a stretto contatto con il nuovo CEO.

Infine, sto avviando il processo di conversione delle mie azioni di classe A, che mi danno 10 voti ciascuna, in normali azioni di classe B nei prossimi cinque anni. Questo sistema guidato dal fondatore ha contribuito a garantire la continuità nei primi giorni di Meta, ma ora mi rendo conto che un’azienda delle nostre dimensioni deve dare voce a tutti gli azionisti.

Indica il più grande salto di un giorno di sempre nelle azioni Meta. Possiamo sognare, giusto?

Una buona lettura

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