Ven. Mar 1st, 2024

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Lo scrittore e poeta scozzese Robert Louis Stevenson scrisse una volta che “viaggiare con speranza è una cosa migliore che arrivare”. Mentre Stevenson si riferiva alla caccia all’El Dorado, avrebbe potuto facilmente riflettere sugli investimenti del 21° secolo nel settore bancario europeo.

Per gran parte del decennio fino al 2022, il programma standard per una banca europea che presentava la propria strategia ai propri investitori era una sorta di “i nostri attuali livelli di redditività sono spazzatura, ma nei prossimi anni migliorerà e così anche la nostra valutazione”. .

Oggi la direzione ha dato risultati. Il parametro chiave del profitto – il rendimento del capitale proprio – è quasi raddoppiato, passando da circa il 7% nel decennio fino al 2022, a quasi il 13%. Ciò è dovuto alla fine dell’era dei tassi di interesse pari a zero, al mantenimento di una buona qualità degli asset e a un discreto controllo dei costi nonostante l’elevata inflazione.

Tuttavia, mentre le banche hanno mantenuto le loro promesse, il mercato azionario non ha mantenuto i propri impegni. I prezzi delle azioni delle banche sono aumentati, ma nella maggior parte dei casi in misura molto inferiore all’aumento dei loro profitti. In altre parole, la valutazione è diventata più economica, il che non è ciò che il management avrebbe potuto ragionevolmente aspettarsi quando ha assunto i propri impegni. Oggi, le banche in Europa negoziano su un multiplo prezzo utili pari a 6x, rispetto a una media di due decenni che si avvicina a 10x.

Ciò è ovviamente profondamente frustrante per le banche. È deludente anche per tutti gli investitori che hanno accettato il miglioramento promesso. Ma forse potrebbe rivelarsi il catalizzatore di qualcosa di più drammatico.

Il settore bancario europeo è da tempo considerato un terreno fertile per gli azionisti attivisti. Molte banche sono in effetti conglomerati, che possiedono attività in parti scarsamente connesse dei servizi finanziari e spesso in paesi disparati. Hanno basi di costo elevate, quote di mercato frammentate e valutazioni basse. La maggior parte delle cosiddette misure di valutazione “a somma delle parti” concludono che una o due divisioni della banca sono in effetti disponibili “gratuitamente”.

Allora dove sono gli attivisti? Ci sono stati occasionali guizzi di interesse. A metà degli anni 2000, Knight Vinke cercò di costringere HSBC ad abbandonare le sue attività negli Stati Uniti, ma dovette ritirarsi sconfitto. Più recentemente, la società globale di private equity Cerberus ha cercato di forzare la fusione di due banche tedesche di sua proprietà: Deutsche Bank e Commerzbank. Ancora una volta, ciò si è rivelato infruttuoso. Tra i fattori che in passato hanno frenato gli attivisti c’erano i bassi livelli di redditività.

Ma in un mondo caratterizzato da profitti più elevati e valutazioni costantemente basse, il 2024 potrebbe essere maturo per una nuova ondata di attivismo bancario. In effetti, le condizioni per gli attivisti potrebbero addirittura migliorare ulteriormente. Poiché la maggior parte degli analisti prevede che i rendimenti bancari sul capitale azionario diminuiranno leggermente man mano che i tassi inizieranno a scendere, gli investitori potrebbero spaventarsi, lasciando le valutazioni ancora più allettanti.

Alla fine di dicembre 2023, Cevian – un attivista più dietro le quinte – ha rivelato una partecipazione di 1,2 miliardi di euro in UBS. Pubblicamente continua a sostenere il management di UBS poiché la banca integra Credit Suisse, ma ha chiaramente visto qualcosa che trova interessante.

Tuttavia, non sono solo i rifiuti restituiti a scoraggiare gli attivisti. Le autorità di regolamentazione devono approvare chiunque cerchi il “controllo” di una banca – generalmente interpretato come il possesso del 10% o più – e storicamente le autorità di regolamentazione sono state nervose nei confronti degli attivisti. Il fatto che questi investitori spesso si agitino per grandi cambiamenti aziendali può essere visto dalle autorità di regolamentazione come un’introduzione di instabilità indesiderata.

Ma questo atteggiamento potrebbe cambiare, poiché i regolatori sembrano sempre più aperti al ruolo che tali attivisti potrebbero svolgere. Ciò è evidenziato in parte dalla loro apparente volontà di consentire a tali investitori di iniziare ad aderire al registro degli azionisti delle banche e dal loro riconoscimento che le banche meglio gestite sono più sane per l’economia.

Con l’insidioso viaggio verso profitti più alti ormai completato e le valutazioni ancora depresse, il 2024 potrebbe essere l’anno in cui gli attivisti potrebbero finalmente far uscire il settore bancario europeo dal suo sonno.